白酒日志（328）：老窖从Q4到Q1发生了什么

2025年第四季度，泸州老窖出现了自2015年以来最严重的业绩下滑，营收和净利润同比降幅分别高达62.23%和96.37%。这一季度，公司实现营业收入26.04亿元，较2024年同期的69.18亿元大幅缩水；归母净利润仅为6831.93万元，远低于2024年同期的1.91亿元。值得注意的是，这一季度业绩下滑远超全年平均水平，全年营收同比下降17.52%至257.31亿元，净利润同比下降19.61%至108.31亿元。

从产品结构来看，2025年四季度的业绩危机主要集中在传统渠道。公司中高档酒类（如国窖1573）销量同比下降13.23%，其他酒类销量同比下降19.72%，而传统渠道（线下经销商授权经销模式）营收同比下降18.10%至242.20亿元，成为业绩下滑的主因。相比之下，新兴渠道（如线上直销）表现相对稳定，营收仅同比下降6.34%至13.86亿元。

从财务健康度指标看，2025年四季度经营活动产生的现金流量净额同比下降62.86%至71.23亿元，这一指标的暴跌进一步印证了公司渠道端面临的巨大压力。合同负债余额（反映经销商预付款意愿）从年初的39.78亿元降至33.67亿元，表明经销商对后续市场信心不足。

2026年第一季度，泸州老窖业绩延续下滑趋势，但降幅已显著收窄至14.19%-19.25%。财报显示，一季度实现营业收入80.25亿元，同比下降14.19%；归母净利润37.08亿元，同比下降19.25%。值得注意的是，这一季度的业绩表现好于行业平均水平，部分区域酒企（如老白干酒、迎驾贡酒）甚至实现了小幅增长。

从产品结构看，中高档酒类营收占比进一步提升，表明公司高端化战略取得成效。新兴渠道（如线上直销和直播电商）毛利率同比小幅提升2.64个百分点至82.75%，显示新兴渠道在销售体系中的价值正在上升。公司还通过产品创新（如38度国窖1573）和渠道下沉（如聚焦县域市场）等策略，逐步改善经营状况。

从现金流角度看，虽然2025年全年经营现金流大幅下滑，但2026年一季度未披露具体现金流数据，但考虑到营收环比增长显著（从2025年四季度的26.04亿元增至一季度的80.25亿元），且净利润降幅收窄，表明公司经营状况正在逐步好转。

那么这中间老窖干了什么？老窖采用的方法与茅台、五粮液不同，在行业低迷期，四季度主动挤水分、清渠道库存，到一季度消费端正常修复，拐点已经出现。为了便于理解，阁主整理成一张表格如下：

归纳为一句话总结就是（最好记）：

控量去库存、五码防窜货、底价绝不破、高低度对冲、返利稳终端、长期主义挺品牌。

但这个策略在今年剩下的日子里是否有效，还有待进一步验证，归根结底还是要看经济有没有复苏，高端消费需求有没有起来。

（来源：胡同阁）