存货1604亿，市值蒸发8000亿：比亚迪，终究还是成了一家“车企”

一年前，谁要在朋友圈里说比亚迪“不过就是一家车企”，大概很容易招来反驳。

2025年，比亚迪新能源汽车销量达到460.24万辆，按部分汽车集团统计口径首次跻身全球前五。资本市场给它的，也不只是传统制造企业的价格，而是电池、芯片、智能驾驶和全球化几套故事叠加后的成长溢价。

可到了2026年，估值逻辑明显变了。

3月下旬，比亚迪A股一度回到108元附近，总市值重新逼近万亿元；到6月末，总市值已降至约6650亿元。几个月内缩水约3300亿元，股价回撤接近三成。

这当然不是“8000亿元灰飞烟灭”，但也足以说明，资本市场正在重新衡量比亚迪究竟应该按科技成长股定价，还是按全球制造业龙头定价。

我做财经内容这些年，见过不少故事突然崩塌。但比亚迪这一轮调整，与乐视、恒大那种基本面坍塌不是一回事。它更像一次估值身份的切换：公司没有消失，产业地位也没有垮掉，只是市场不再愿意无条件支付过去那种高成长溢价。

先看财报，这是判断一切的地基。

2025年比亚迪归母净利润326亿元，同比降了18.97%，这是它近四年首次利润倒退。经营性现金流从1334亿掉到591亿，直接砍半。到了2026年一季度，营收1502亿，同比下滑11.82%；归母净利润40.85亿，同比暴跌55.38%——已经是连续第四个季度同比下滑。

55%这个数字，太扎眼了。一般人看完就一个反应：完了，比亚迪要凉。

但我想提醒一句：看财报最忌讳＂只看结论不看构成＂。

把账拆开就明白了。2025年一季度人民币贬值，比亚迪汇兑收益19亿；2026年一季度人民币升值，反过来变成汇兑损失21亿。一正一负差了40亿，而同期净利润同比只少了50亿。

财务费用同比恶化约40亿元，主要源于汇兑收益转为汇兑损失，这是净利润下滑最重要的单一影响因素之一。但即使剔除汇率扰动，比亚迪的销量、毛利率和经营现金流依然承压，不能把55%的利润降幅全部解释为账面波动。

这就带出我的第一个判断：市场对比亚迪的下杀，有情绪成分，也有过度反应的成分。当一家公司被贴上＂神话＂的标签时，任何一个季度的数字瑕疵，都会被放大成＂信仰崩塌＂。这不是理性，这是钟摆。

但情绪归情绪，比亚迪确实有几块真伤——那是我下面要讲的。

我把这轮回调的深层原因，归结成三个＂退位＂。

第一个退位，是政策红利的退位。

新能源汽车车辆购置税优惠从免征转为减半征收，单车优惠上限也从3万元降至1.5万元。这意味着什么？意味着一大批本来打算今年买车的消费者，去年底就已经抢跑下单了。今年一季度的销量数据，某种程度上是被去年＂预支＂过的。

这事儿其实不新鲜。2013年家电下乡退出、2017年新能源汽车补贴退坡后，相关行业都曾出现过需求提前释放后的短暂低谷。补贴这东西，本质上不是雪中送炭，是提前把明天的需求搬到今天。该来的账，早晚要还。

第二个退位，是定价权的退位。

2023到2025年，比亚迪最爽的一件事是能定价。它年初打个响指，行业就抖三抖。10万级家用车市场，比亚迪降1万，别人只能咬着牙降1万2，不然份额就丢。

这种＂我说了算＂的位置，是靠垂直整合的成本优势撑起来的——刀片电池自己造、IGBT自己造、电机电控自己造。别人打的是价格战，比亚迪打的是成本战。这两件事看着像，其实差着十万八千里。

但到了2026年，这个规则变了。你会发现比亚迪年初的动作变小了，节奏也没那么整齐了。为什么？因为当你已经把价格压到成本线附近，再往下每一分钱都是从利润里割肉，而不是从对手那儿抢单。

从＂定价者＂到＂跟价者＂，中间就一层窗户纸，但捅破之后，估值逻辑完全不一样。

第三个退位，是叙事优势的退位。

上半场比电动化，比亚迪是绝对的赢家。三电技术、电池成本、整车质量，都做到了行业标杆。

下半场比智能化，这就不是它的舒适区了。在P3发布的2026年首期测评中，参测的仰望U8L以3.39分位列6款车型末位。这份结果说明比亚迪相关车型在该次测评中仍有差距，但样本只有6款车，不能据此认定比亚迪整个智驾体系处于行业末位。

这个成绩单，说实话，是个警示。

但我想说句公道话：智能化这条路，比亚迪走的不是同一条赛道。 天神之眼5.0、自研璇玑A3芯片、城市NOA事故兜底责任——它选的是＂普惠化＂和＂责任化＂，把智驾下沉到10万级车型，对符合条件并规范使用系统的用户，提供一年城市领航辅助驾驶损失兜底服务。这条路更难，也更长期。

问题不在于路对不对，问题在于——消费者的心智已经被抢走了。

今天你去问一个准备买智能电动车的年轻人，＂智驾＂这两个字他会想到谁？大概率是华为、小鹏、小米、理想。比亚迪很少出现在这个名单的前排。这就是叙事优势的丢失。

而资本市场买单的，从来不是＂技术真相＂，是＂用户心智＂。这一点，比亚迪必须补课。

如果说前面这些还是＂外部压力＂，那存货这件事，就是比亚迪自己给自己开的账单。

2026年一季度末，比亚迪存货1604亿元，创历史新高，比年初又多了220亿。

这1604亿要分两面看。海外备货、在途库存、战略储备占一部分，但2026年一季度，比亚迪全球销量同比下降约30%。由于海外市场仍在增长，国内市场实际承受的下行压力可能更大。

车卖不动怎么办？降价促销。降价促销的代价，一部分砸到经销商头上。

据中国汽车流通协会公开的行业数据，2025年全行业55.7%的经销商亏损，81.9%的门店存在价格倒挂，超过一半的倒挂幅度大于15%。新车销售毛利贡献是-25.5%——什么意思？卖一台亏一台，越卖越亏。

行业层面的经销商生存状况正在恶化。中国汽车流通协会调查显示，2025年55.7%的受访经销商处于亏损状态，81.9%的门店出现新车价格倒挂。比亚迪渠道同样难以完全置身事外，2025年春季，山东大型比亚迪经销商济南乾城出现资金链危机，多家门店经营异常。

比亚迪近年来快速扩张销售网络，并同步推进多品牌布局。渠道扩张帮助公司迅速扩大市场覆盖，但也提高了库存管理、区域价格控制和经销商资金链管理的难度。

传统燃油车时代，一个品牌从0做到6000家店，起码要花15到20年。比亚迪用了4年，覆盖了比亚迪、腾势、方程豹、仰望加上领汇五个品牌。

速度带来了份额，也带来了副作用——二级分销资质参差、区域倾销频发、价格体系被内部窜货砸穿。这些问题短期内看不出来，一到市场收缩期就集中爆发。

对济南乾城这件事，比亚迪官方的表态是＂该经销商盲目极速扩张并加杠杆＂。这话说得挺有意思。＂盲目扩张＂的锅，经销商要背；但＂给他们盲目扩张的空间＂的责任，主机厂逃得掉吗？

这是我这十年看下来最深的一个体会：在中国的市场里，主机厂和经销商永远是一种＂共谋+博弈＂的关系。景气时一起分蛋糕，衰退时一起找替罪羊。每一轮车市寒冬里，被抛出去挡枪的都是经销商。这次不例外，下次估计也一样。

再来看资本市场的态度变化，这一段最有意思。

按iFinD对已披露基金季报的统计，2025年一季度持有比亚迪的重仓基金数量一度接近千只，随后明显下降；截至2026年一季报披露阶段，相关数量已大幅收缩。

到2025年三季度，重仓基金数掉到258只，市值只剩76亿。砍得最狠的是Q2到Q3那一刀，单季市值缩水76%。到2026年一季度末，只剩72只基金还在重仓。

一年时间，从999到72。这个数字变化，比股价本身更能说明问题。

但我想说个反常识的判断：基金撤退，撤的不是＂比亚迪这家公司＂，撤的是＂高估值下的比亚迪＂。

这两件事完全不同。

同一家公司，PE给200倍是科技股故事，给20倍是制造业估值。资金撤走的时候，不是因为它认为公司要完蛋，而是它认为＂这个价格不值这家公司＂。这中间的区别，普通投资者常常搞混。

换句话说，很多机构其实是＂高位止盈+等待更好的价格再进来＂，而不是＂永久性看空＂。

这就带出比亚迪估值锚的核心问题。

比亚迪的滚动市盈率曾在2021年接近250倍，2025年末已降至约28倍。到2026年7月初，按滚动口径计算约为26倍。估值中枢已经大幅下移，但仍高于多数传统成熟车企。

这种估值只可能给一种公司——能给出＂无限增长＂故事的科技公司。

参照系是SpaceX。据公开数据，SpaceX在2025年实现约187亿美元收入，但仍净亏约49亿美元。2026年6月上市后，其阶段市值一度升至约2.66万亿美元，按上一年度收入计算的静态市销率超过140倍。资本赌的根本不是它的当期账本，是＂马斯克生态＂的未来期权。

比亚迪2021年享受过类似的待遇。那时候市场给它的定位是——全产业链自研 + 刀片电池 + 出海扩张 + 智能化预期，加起来是一个＂中国新能源版特斯拉＂的故事。

但到2024年，比亚迪PE杀到10倍。哪怕2025年末反弹到28倍，市场给的也已经是制造业龙头的价格，不是科技公司的价格。

这里就要说一句我最想强调的话：估值从科技股回归制造业，看上去像＂神话破灭＂，本质上是市场对新能源汽车行业的重新分类。

早期市场把新能源车当＂科技革命＂，愿意给出无限溢价。但当渗透率突破50%、行业竞争进入白热化、单车利润被压到微薄、增长曲线开始平缓的时候——新能源汽车已经不是＂科技＂了，是＂新一代的制造业＂。

这是行业的成熟，不是行业的衰落。

一家车企，PE给到23倍其实不低了。丰田常年在10倍以下，大众在4—5倍。市场给比亚迪的估值里，已经包含了对它出海和技术的信心溢价。再往上，资本不愿意跟——这不是不看好比亚迪，是不看好＂给一家年产500万辆的巨头继续讲成长故事＂。

所以8000亿蒸发，我给它下一个判断：这不是资本在惩罚比亚迪的失败，是资本在纠正自己的错误定价。

2026年6月9日王传福在股东大会上表示，公司当前价值尚未得到充分认识，希望投资者保持耐心，并透露2027年前后可能迎来一轮重要技术集中落地。

饼画得挺大。能不能兑现，就看接下来这三件事——

第一，二代刀片和兆瓦闪充能不能真正规模化落地，把电动化的成本优势再拉开一档；

第二，海外市场能不能撑住。据公开报道，比亚迪2025年营收8040亿元，研发投入超过600亿元——这个研发强度全球车企里都属顶配。海外150万辆目标能否超额完成，是接下来最关键的支点；

第三，2027年那个＂惊艳技术＂到底能不能把智能化下半场追回来。

一家真正伟大的公司，从来不是靠资本吹起来的，是靠一场又一场硬仗打出来的。

比亚迪过去五年证明了自己能造好车。接下来五年，它要证明的是——能不能造好＂全球市场认可的智能好车＂。这是一次质变，不是量变。

8000亿的下跌，看起来残酷，但对企业来说未必不是好事。当资本停止给你讲故事的红利，你才会真正把力气花在产品本身上。

我依然长期看好中国新能源汽车产业，也依然长期看好比亚迪。只是从今天起，请把它当作一家真正的车企去看——不神化，也不唱衰。

这才是一个成熟资本市场，该有的样子。