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本文作者——汤蒲新｜香港浸会大学 应用经济学硕士

摩根大通前几天发了份调查报告，说想要投资中国的国际投资者，比例从去年的51%升到了57%。

这个数字是上周，摩根大通在上海开全球中国峰会的时候调查出来的，参会的有三十多个国家和地区的企业和组织，一共两千多位高管和机构投资人。摩根大通表示，和世界其他地区比，中国市场的低估值确实挺有吸引力的。

其实6%的涨幅不算大，而且摩根大通说的已经很清楚了，外资回流，是因为拿着计算器算了一圈，发现这里的资产确实便宜，而且他们是抱着“抄底”的心态挑着买的，大部分增量资金，买了科技和高端制造板块，传统行业板块基本没怎么动。

【57%这个数字意味着什么？】

去年51%，今年57%，涨了六个点，已经回到2021年之前的水平了。前两年贸易战最紧张的那阵，这个数字一度跌到30%附近，现在的上涨至少说明一件事，就是最恐慌的时候过去了。北向资金最近的表现，也能对得上，连续多日净流入，单日过百亿的日子也不在少数。

估值方面，MSCI中国指数目前的市盈率，大概在11倍到13倍之间，MSCI新兴市场整体市盈率，在12倍到14倍左右，标普500则是在20倍以上。

所以这个估值的差距是真实的，摩根大通说中国市场有吸引力，是真的便宜，确实没夸张。高盛和摩根士丹利，今年都出过报告，说全球主权基金和养老金，对中国的配置水平，还处于历史低位，哪怕只是从低配回到中性水平，对应的资金量，也是千亿美元级别的。

【外资来中国他们到底在买什么？】

看完总量，也看看结构，最近几个月北向资金的流向，会发现这些资金有个很明显的偏好。那就是科技、高端制造、新能源，大部分增量资金，进了这些板块，传统的银行地产，动静不大。

彭博和万得的数据，都能印证这个趋势，所以说外资不是闭着眼扫货，是有偏好的，而且挑得很细。港股互联网龙头的市盈率，比美国同行要便宜一大截，而且流动性又好，自然是首选。

大陆A股这边，新能源车和光伏的全球份额，在持续不断地往上走，靠产品竞争力说话，比靠政策撑场子，要结实得多。

所以外资现在进来，核心的投资逻辑是什么，其实就是纯的估值修复，跌多了便宜了，该往回反弹。

还有就是对中国产业的认知，中国公司在新能源和AI应用这些领域，拿到的全球份额，逼着一部分外资重新算自己的持仓。

摩根大通和瑞银今年都发过报告，承认中国在绿色科技，还有工业自动化领域的竞争力，之前被低估了。

但这两个原因的性质完全不一样，估值修复是便宜了买，涨到合理位置就卖，但产业的认知是基本面的改变，如果中国产品合计技术持续领先，那么估值中枢会持续不断的往上走。

现在外资的犹豫，就卡在这，因为他们还没搞清楚，中国公司的技术突破，是可以长期持续的，还是周期性的反弹。这个问题还没搞清楚，57%就很难再上涨。

【当然，也别把外资想得太好】

外资回来是好事，但别把他们想得太好。国际资本进中国，目的就是分散风险，毕竟全球资产配置，不可能绕开中国这个世界第二大经济体。

还有就是要找超额收益，在欧美的成熟市场，卷不出什么利润了，所以来到中国这个估值洼地来挖挖机会。

摩根大通在报告里也说了，国际投资者增加中国敞口，就是为了资产配置多元化，资产多元化的意思，就是我需要你要在我篮子里，多少要占个位置。

所以说外资流入能持续多久，取决于低估值能维持多久，如果涨太快，性价比没那么高了，外资进入的速度会自然放慢。

另外，中国产业的技术领先能不能持续兑现，是真的抢到了全球份额，还是昙花一现。

还有就是其他国家的情况，如果美国经济放缓，或者欧洲日本出现风险，全球资金就会躲到相对安全的地方，那个时候，要看中国能不能接住这些被动流入的资金。

【能不能变成必选项】

摩根大通这份报道，值得研究的点在这里，因为中国资产在全球投资者的配置比例，目前是明显低于中国经济体量对应的权重。

全球GDP里中国占比大概在17%到18%之间，但MSCI全球指数里中国资产的权重目前不到5%，连占比的三分之一都不到。

所以这个缺口不是靠一两轮估值修复，就能填上的，如果要补上，那可能需要万亿美元级别的资金，长时间的持续流入。

要让这个缺口收窄，需要中国资本账户，和金融基础设施的持续开放，要让外国资金进出的通道更加顺畅，最好让大陆和香港的市场监管，跟国际进一步接轨，让外资在更熟悉的规则里面操作。

而且，外资不怕风险，怕的是风险没法定价，如果美国的制裁和中国的金融管制随时升级，投资者就会想要更高的风险溢价，那么中国资产的估值折扣，就总是存在。

这些问题目前中国都在不断推动，但还都没达到，让外资完全放心的程度。57%这个数字是否能继续增长，取决于全球资金把中国资产当作一个，需要长期的战略配置的必选项，这样的话，中国资产就不再是短短一波行情的问题，而是进了全球主流资产配置的核心圈。

57%是个不错的成绩，但它只是一个起点，外资开始重新看中国，是在全球转了一圈，发现这里确实便宜，能让这种性价比持续下去，才能让外资把钱留下来。

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