市值蒸发2.2万亿！腾讯股价跌回九年前，马化腾罕见承认落后了

在中国民营科技圈，腾讯一直是那个被默认＂稳赢＂的玩家。从QQ到微信，从游戏到广告，它几乎没有打过真正意义上的败仗。

可就在不久前的股东大会上，企鹅帝国的掌舵人马化腾，却罕见地低下了头，公开承认在AI这条新赛道上，腾讯掉队了。更让人五味杂陈的是，承认掉队的代价，是真金白银的。

股价一路俯冲，市值大幅缩水，无数股东短期内从云端跌进了泥里。这场风暴的背后，到底藏着怎样的故事？

事情的起点，源自一场不太＂礼貌＂的提问。股东大会当天，有投资者直接向马化腾抛出＂腾讯AI是否落后＂的尖锐提问。

这种问题搁在任何一家上市公司，都属于＂踢馆＂级别的火药味。放在以前的腾讯，多半会用一套漂亮的话术绕过去。可马化腾这次没有打太极。

他坦言，腾讯早期在AI领域的基础能力并非突出，近年通过人才建设、团队管理与内部培训持续补全短板，如今正逐步驶入发展轨道。

最让人印象深刻的，是他打的那个比方。＂原来一年前我们以为上了船，后来发现那个船漏水了，现在感觉站上去了，还坐不下去，还是希望船速能快一点＂，这话说得既委婉又扎心。翻译成大白话就是：去年还以为自己挤上了AI这艘大船，结果上船一看，船底全是窟窿。

东补西堵之后总算能站住脚了，但椅子还没坐稳，只能盼着船跑快点别被甩下。马化腾还补了一句更有意思的话。

他表示腾讯不一定是业界最快抓住机遇的，但坚持走正确的道路，结合自身独有优势稳扎稳打，＂不能看着别人在那边做就随便跨过去，抢别人的地盘，过去我们也抢过但后来基本失败了＂。这番表态，几乎是把腾讯过去几年的战略失误摆在了桌面上。

要知道，老板亲口承认＂落后＂和＂失败＂，在中国互联网大厂的语境里非常罕见。承认归承认，市场的反应可不会因为你态度诚恳就网开一面。

资本是最现实的＂裁判员＂。从去年高点开始，腾讯的股价就像断了线的风筝，一路下行。

参考此前的财报披露，2017 年腾讯股价最高来到 400 多港元，2026 年 6 月 4 日收盘价为 459 港元，多年间股价有约 10% 以上涨幅，整体仍处在和 2017 年相近的价格区间。也就是说，无论腾讯这些年净利润翻了多少倍，资本市场愣是没给它涨过价。

把镜头拉近一点看，从去年秋天的高点 680 多港元算起，近 7 个月内股价跌到了 400 多港元，累计蒸发的市值高达2.2 万亿港元。这是一个什么概念？

相当于超过当前港股市场绝大多数上市公司的总市值。可奇怪的是，要光看这家公司的财报，几乎找不到任何看空的硬伤。

2026年第一季度，腾讯收入1964.6亿元，同比增长9%，Non-IFRS经营利润756.3亿元，同比增长9%。游戏老本行依然霸气。

本土市场游戏收入454亿元，同比增长6%，国际市场游戏收入同比增长13%至188亿元。腾讯依然稳稳坐在全球游戏公司的头把交椅上。

广告业务更是火力全开。营销服务业务收入382亿元，同比增长20%，比2025年第四季度17%的收入同比增速有所提高。

这是因为腾讯升级了AI驱动的广告推荐模型，扩展了微信生态系统内的闭环营销能力，从而带动广告表现提升及广告单价增长。金融科技与企业服务也没掉链子。

金融科技及企业服务本季收入599亿元，同比增长9%，企业服务收入同比增长20%。微信这个国民级产品依然坚挺。

微信及 WeChat 合并月活跃账户数达 14.32 亿，同比增长 2%。腾讯混元大模型 Hy3 preview 发布并开源。这是一个快慢思考融合的混合专家模型，总参数 295B，激活参数 21B，最大支持 256K 上下文长度。

可市场偏偏不买账，根子就一个字——AI。时间倒回到ChatGPT横空出世那阵子，全球科技圈被ChatGPT炸得人仰马翻。

百度、阿里、字节，国内几家大厂纷纷All in，掀起了一场堪比军备竞赛的＂扩军潮＂。腾讯当时在忙啥？忙着勒紧裤腰带过日子。

游戏版号收紧、用户付费减弱，腾讯需要先稳住主力部队，所以在那一年明确提出了降本增效的策略。从经营角度看，这没毛病。

一家企业要先活下去，再谈未来。但降本的镰刀一旦挥下来，AI研究院也躲不过。

研究员的科研动力被削弱，事业部想训练自己的模型还得跟总部申请预算，整个底层创新的火苗一下子被压得只剩一点星光。更要命的是，腾讯当时的AI研发负责人，并不是来自自然语言处理一线的专家。

在姚顺雨入职前，混元有过两位总负责人：张正友与蒋杰。两人背景主要是计算机视觉和大数据，而非自然语言处理。

这就好比让一位擅长打陆战的将军，去指挥一场海空联合作战，未必不能赢，但起跑线已经吃亏了。蒋杰本人的能力毋庸置疑，他在大数据和广告技术领域功勋卓著，腾讯的广告业务能保持强劲增长，背后离不开他的功劳。

只是大语言模型这个赛道，需要的是另一套技术嗅觉。那段时间，业界涌现了DeepSeek这样的技术爆款，也跑出了豆包这样的现象级产品。

而腾讯混元，则一直处在追赶的位置，没爆款、没破圈，存在感远远不如对手。马化腾说＂船漏水＂，指的就是这段日子。

以为已经上船了，结果船底全是窟窿。一年的时间，被对手拉开了不小的身位差距。错失先机的代价，立刻在资本市场上得到了体现。

机构资金最敏感，看到AI叙事讲不出彩，撤退起来比谁都快。被市场逼到墙角的腾讯，终于决定动真格。

一场涉及人事、组织、战略的大手术，紧锣密鼓地拉开了帷幕。

第一刀，先动人事。姚顺雨在 2025 年底回国并加入腾讯，被直接任命为总办首席 AI 科学家，实行双线汇报，分别向总裁刘炽平、TEG 总裁卢山汇报，并同时统领 AI 基础设施与大语言模型两大核心部门。

要知道，这位姚顺雨可不是普通人。2023年启动大模型研发以来，腾讯第一次把大语言模型变成一把手工程。让一个20多岁的年轻人直接向总裁汇报，这个动作释放的信号已经非常明确——腾讯不再装了，AI就是未来的战略最高优先级。

这一任命被外界解读为腾讯在AI赛道求变决心最直接的体现，旨在集中资源，让一度因起步较晚、内部重心分散而落后的混元大模型进入全力冲刺阶段。

第二刀，动组织。腾讯过去崇尚＂赛马机制＂，谁跑得快谁拿资源。这种打法在移动互联网时代很管用，毕竟应用层的创新需要多点开花。

可大模型这个东西完全不一样。它是吞钱兽，是算力黑洞，散养的小作坊根本玩不动。腾讯果断推倒重来。

2025年12月腾讯完成AI组织架构重构，从零重建混元大模型。新成立的AI Data部由刘煜宏负责，专注于大模型数据及评测体系建设；而数据计算平台部则由陈鹏负责，聚焦大数据和机器学习的数据智能融合平台建设。

这相当于一次彻底的＂中央集权＂。把分散在各个事业群的算力、数据、人才统统归到一面旗帜下，统一调配、统一指挥。

第三刀，更激进，2026 年 3 月正式撤销 AI Lab，则意味着腾讯不再为研究单独保留一条与模型体系平行的路径。

研究院、工程团队、产品团队全部合并到主航道上，研究和落地不再两张皮。这种做法跟海外头部AI公司的打法非常接近，目的就一个：提高迭代速度。

姚顺雨上任后第一份成绩单，很快就交了出来。4月23日下午，腾讯混元Hy3 preview语言模型低调发布并开源。这是一个快慢思考融合的混合专家模型，总参数295B，激活参数21B，最大支持256K上下文长度。

姚顺雨打破了以往基础设施与算法研发割裂的局面，将AI Infra和大语言模型部合二为一。这种＂研究-工程一体化＂的OpenAI式打法，使得团队能在重建预训练与强化学习基础设施后，仅用两个月便高效推出了这款旗舰模型。

效果立竿见影。4月28日以来，Hy3 preview在OpenRouter（一个AI模型聚合平台）token（词元）消耗量排行榜上稳居前列。

腾讯总算在国际舞台上找回了一点面子。不过笔者得给大家提个醒，这种领先并不意味着腾讯已经追平了所有对手。

腾讯混元大模型目前处于追赶并逐步接近头部梯队的阶段，相比阿里通义千问和字节豆包，它并非在各项榜单中全面领先，而是呈现出＂实用导向、场景差异化＂的特点。简单说就是，还在路上，但已经看到希望了。

腾讯股价持续承压，还有一个绕不开的因素——回购力度变了。过去几年，腾讯回报股东的方式很豪气，每年砸大笔资金回购股票，相当于给股价托底。

但AI军备竞赛实在太烧钱，回购的钱必然要分一部分出来填AI的窟窿。2026年3月，腾讯发布2025年四季度财报。

财报中，腾讯明确AI为核心战略，计划2026年对混元及新AI产品的投资至少翻倍，短期内收入增速或快于利润。投入翻倍，意味着护盘的弹药就少了。

对那些习惯了＂高分红、稳回购＂的投资者来说，这无疑是一个减仓的信号。不过看长期，AI的投入并没有真的拖垮腾讯。

如果剔除新AI产品影响，该季度腾讯Non-IFRS经营利润同比增长17%至844亿元。核心业务依然能扛起大旗。

Hy3 preview 上线两周周调用量达 3.66 万亿 Token 登顶全球，Hy3 Preview 连续三周登顶 OpenRouter 全球总榜。

至于算力的瓶颈，腾讯也心里有数。＂国内的GPU和ASIC算力一直很紧张，但目前这个问题正得到逐步解决，国内的晶圆厂正在对产能进行补充＂。这话说得有意味。

在外部技术封锁不断收紧的大背景下，中国科技企业必须依靠自主可控的算力底座，国产芯片产业链的崛起，正在为腾讯这样的巨头解决最关键的＂卡脖子＂难题。回过头来看，腾讯这场AI补课，本质上是一场关于战略定力的考验。

商场如战场，承认落后不丢人，怕的是死不认账、错失反攻的时间窗口。马化腾这次罕见的坦诚，至少让外界看到了腾讯还有自我修正的勇气。

当年靠张小龙的微信，腾讯赢下了移动互联网的关键一战。如今押注28岁的姚顺雨，又能不能复刻当年的奇迹？

答案不在嘴上，而在每一行代码、每一次迭代里。科技领域的较量从来不是短跑，而是马拉松。

眼下中国互联网巨头们集体面对的，是一场没有先例可循的AI攻坚战。国产算力、国产模型、国产生态，每一环都需要踏踏实实地补足。

腾讯股价的起落只是表象，真正决定胜负的，是能否在这轮变革中沉下心来打磨真本事。笔者倒是觉得，与其追问腾讯还能不能赢，不如关注它愿不愿意改。

能在两万亿市值蒸发的压力下依然敢于承认错误、敢于动组织、敢于换血，这本身就是企业生命力的体现。中国民营科技要走得更远，需要的正是这种不迷信过往、不沉醉荣光的清醒。

这艘船跑得快不快，时间会给出答案。