白酒日志（1334）：五粮液渠道多压了多少货？

五粮液这些年向渠道多压了多少货？先说要算清这个账是一件难度很大很大的事。今天试图来挑战一下这个问题。

世界上所有越放越值钱的商品很容易形成恶性库存，当渠道库存堰塞湖形成时，又容易价格崩盘。

先从市场需求层面来看:

白酒礼赠市场:好的时候全国在3000亿元~4000亿元规模，礼赠占比超60%。2026年市场下滑，估算在2000亿元左右。这个市场对价格不敏感，茅台占50%~60%，五粮液20%左右，其余白酒占30%左右。这块市场五粮液每年400亿元左右。

宴席市场:市场规模2300亿元~2500亿元左右。这个市场对价格敏感度高，五粮液渗透率比茅台高，估计占比15%~20%左右。保守估算大概在350亿元左右。

礼赠和宴席市场消费有大量的重叠，也就是礼赠的酒很多用于宴席，估计80%的五粮液是重叠使用，两个市场相合并，每年市场需求大概在280亿元~300亿元左右。

商务活动:市场规模3000亿元，占白酒市场40%左右。以五粮液渗透率5%计算，每年大概150亿元左右。

自饮和朋友聚会:全国5.14亿户家庭，按渗透率1%计算，即平均100户每年消费1瓶五粮液，每年需要消费500万瓶左右，大概40亿元左右。

以上四个场景，每年消费额280亿元十150亿元十40亿元=470亿元。

估计市场每年真实消费五粮液就在470亿元~500亿元左右。再加上渠道合理库存100亿元~150亿元。

再来看看近些年五粮液向渠道供货情况:

我们从2014年行业低谷算起，到2024年五粮液累计营收5575亿元，以500亿元为平均每年消费上限算，超过的就算为渠道库存。从2021年起，每年分别向渠道超量压货73亿十162亿十240亿十333亿十392亿=1200亿元。

假设这1200亿元中普五以外的系列酒占比25%，则多供普五900亿元。

到2025年，渠道压货压不动了，当年营收下降到了405亿元，归母净利润从2024年的319亿元降为90亿元。

2025年年报，五粮液进行史无前例的财报重构，只把销售啇卖掉的才确认收入，把半年报营业收入600多亿元调为全年营业收入405亿元。当年销售商卖出的五粮液会高于405亿元？

2025年，普五价格崩盘后，估计会增加消费量。乐现假设这一年消化渠道老库存300亿元，2026年再消耗渠道老库存300亿元。则渠道库存在2027年上半年进入合理范围？保守一点，2028年五粮液的渠道库存才会回到合理水平。

以上数据也只是大概估算，推演，不够成投资依据。也许2025年2026年，八代普五价格跌破800元后，消费者增加了更多消费量，渠道库存去化更快。2026年中秋国庆临近，普五市场价格又有所反弹，市场库存去化可能加快了……

分析、研判、投资，没有一件事是容易的！

从上一周期历史数据看，五粮液的合理年均营收500亿元，净利润180亿元~200亿为供需平衡。

下一轮行业景气周期，五粮液的盈利中枢是营业收入1000亿？归母净利润400亿？

（来源：温泉共享经济研究会）

注：纯属个人观点，不作任何投资依据。