美债又活了？真正的“接盘侠”不是中国，是这个3000亿的新物种

40万亿美元债务，每年利息超1万亿，比国防开支还高。

全球央行都在减持美债，按理说这个市场早就该撑不住了。但现实是，美债不仅没崩，短期国库券反而越卖越火。

背后有一个被绝大多数人忽略的"隐形买家"——稳定币。美国的债务超过36万亿美元。2025年这一数字预计将增加2万亿美元。

这笔债务的买家数量正在减少。如果这一点不改变，美国债务泡沫最终可能破裂。不管你信不信，稳定币可能是解决方案。

近几个月来，稳定币发行人购买了超过600亿美元的美国国债，特朗普政府热衷于增加这一数字。特朗普政府有一项降低长期利率的计划，他们基本上必须在当前债务上限提高之前实施这一计划，目前实际的最后期限预计是2025年八月份的某个时间。

美国政府于2025年1月达到了债务上限。达到债务上限意味着美国政府无法发行任何额外债务。

一方面，这意味着美国政府可能会耗尽资金并基本上停止运作。另一方面，虽然美国政府无力有效发行更多债务，但相当于刺激措施，这对市场有利。

达到债务上限具有刺激性的另一个原因是美国政府被迫从美联储的银行账户中支出资金，称为国库普通账户（TGA）。由于这些资金处于旁观状态，实际上又被注入到经济中，这导致整体流动性净增加。

问题是，当债务上限提高时，他们将需要补充TGA。这将导致大量流动性流失，多家华尔街机构估算，债务上限落地之后，财政部重建TGA账户可能需要发行数千亿规模的短期国债补充流动性缓冲。

值得注意的是，用于补充TGA的大部分债务将由美国商业银行购买，这将减少他们的资金量，其日常运营可能面临银行危机的风险。这就是为什么美联储此前宣布将大幅削减QT。

QT代表量化紧缩，就是美联储缩减资产负债表规模的时候。美联储决定将QT降至接近零，这对市场有刺激作用。

美国债务上限需要在2025年八月份的某个时候提高，否则美国政府可能会拖欠债务。从现在到那时，它需要为补充TGA所需发行的8000亿美元债券寻找买家。

通常银行会购买这些债券，但他们手头没有足够的现金来购买全部债券而不冒银行危机的风险。上一次提高债务上限是在2023年，持有美联储隔夜逆回购工具（RRP）资金的投资者购买了大部分发行的债券。

但RRP已基本耗尽，这意味着这次它也无法提供救援。外国投资者也一直在减少购买美国债券。

由于国内外买家减少，很难想象特朗普政府如何能够在2025年8月发行8000亿美元的债券而不扰乱市场。但稳定币可能是解决方案。

稳定币是与法定货币挂钩的加密代币，主要是美元。稳定币的有趣之处在于它们有美国债券的支持。

这意味着当有人购买稳定币时，稳定币的发行者需要购买等量的美元债券来支持稳定币代币。稳定币发行人此前已购买了超过600亿美元的美国债券。

主要是USDT发行人Tether和USDC发行人Circle。2024年，仅Tether就成为全球第七大美国债券买家，与英国相提并论。

这就引出了一个问题：为什么稳定币增长如此之快。推动稳定币需求的不仅仅是山寨币投机和DeFi。

全球最大的支付处理商PayPal，目标是到2025年底让2000万商家使用其PYUSD稳定币。美国银行也计划推出稳定币，富达也即将采取同样的行动。

稳定币需要购买多少美国债券才能在不扰乱市场的情况下补充TGA？上次达到债务上限是在2023年1月，TGA在2023年6月至10月之间的四到五个月内迅速补充。

美国政府需要8000亿美元来补充TGA。合规稳定币发行机构未来有望成为美国短期国库券的新增买方，但它无法从根本上化解美国长期结构性的财政债务难题。

在上一次加密货币牛市开始时，最大稳定币的总市值约为70亿美元。到牛市结束时，总市值已增长至超过1400亿美元，供应量增长了20倍。

稳定币的总供应量这轮可能会增长10倍左右。USDT供应量可能会从1000亿的起点增加两倍，使其供应量接近3000亿。

USDC起点约为400亿，到本轮加密牛市结束时供应量可能在2400亿至4000亿之间。PayPal的PYUSD稳定币才是真正的万能牌。

PayPal在2024年处理了近1.7万亿美元的付款，如果只有5%到10%是使用稳定币进行的，这将意味着铸造数百或数千亿美元。

当你将这三种稳定币与美国银行等大型银行推出的币结合起来时，加上富达等资产管理公司以及瑞波等加密货币行业的其他大型参与者，你得到的数字惊人地接近补充TGA所需的8000亿美元现金储备。所缺少的是合理的稳定币法规。

国会正在审议两项稳定币法案。参议院的"天才法案"（GENIUS Act），此前已获得参议院银行委员会的批准。

众议院的稳定法案（STABLE Act）此前被提交给众议院金融服务委员会。

稳定币的需求全部集中在短期国库券，完全不涉及中长期国债，而当前美国债务矛盾，很大一部分集中在长债端。

美国债务危机的根源，是长期财政赤字，政府持续借新还旧，债务规模不断滚大，利息负担越来越重，这是财政制度层面的结构性问题，无论多少短期美债买盘，都没有办法消除财政赤字本身。同时稳定币自身的行业特性，决定它存在显著天花板与内生风险。

稳定币属于顺周期资产，一旦全球金融市场出现恐慌，大量用户集中赎回稳定币，发行机构就需要抛售手中的短期国债兑付用户，反而会造成美债的抛压，放大市场波动。稳定币是美国短期外债的缓冲垫，不是化解债务危机的解药。

看待美债市场，核心依旧要跟踪美国财政赤字、利息占比、海外主权资本的长期流向，稳定币只是众多影响变量当中的其中一环。