智谱，万亿市值的“大模型第一股”，让我想起了5年前的恒大汽车

6月22日是个该被记录的日子，上市还不到半年的“全球大模型第一股”智谱（02513.HK），股价盘中一度涨超40%，最高触及2980港元，总市值突破1万亿港元；随后有所回落，6月25日则收盘上涨8.19%，市值再次突破1万亿港元大关。

对此，经济观察网发表了《智谱何以站上万亿》的文章，其中提到：这一市值接近美团的3倍，京东、百度的4倍，在港股市值排名中，仅落后于腾讯、阿里巴巴、工商银行等少数巨头。

当然，大家都心知肚明，支撑“全球大模型第一股”智谱万亿市值的，不会是2025年调整后32亿元净亏损的过往数据，否则A股的科创板也不该创下当下的位置。支撑万亿市值的，是一份梦想：国联民生（601456.SH）证券在研报中，将这一梦想具体描绘为：“智谱是中国版Anthropic，将自身商业价值简化为智能上界（价的维度）x Token消耗规模（量的维度）”。

尽管按照P/ARR（市值/年化经常性收入）的方式进行估值，Anthropic约为20倍，智谱则已在百倍以上。

其实这并不重要，估值嘛，很多时候也只是给股价起起落落找个看似站得住脚的借口，否则你也无法解释为什么科技股赚到的1元钱，就比消费股赚到的1元钱更高贵。力场君也不想来掰扯这个事情。

而力场君注意到另外一个数据：智谱在港股IPO过程中，总计发行3741.95万股H股、占总股本约8.4%，其中包含了11家基石投资者认购的2568万股、占总股本约5.76%，适用6个月禁售期；也就是说，在最近这半年里，可在二级市场自由买卖的流通H股仅有1173.79万股，占智谱总股本的比例仅为2.67%。

这倒是让力场君想起了5年的恒大汽车（0708.HK），在2020年6月至2021年2月那半年多时间里，尽管饱受PPT造车的质疑，却未能挡住这只股票从不到7港元的价位，一路猛涨到最高时的70多港元，总市值也一度超过7000亿，超过了上汽、一汽，广汽、东风、长安、吉利、小鹏、理想等一众车企。

而《财经》杂志的新媒体在一篇文章中则提到：2020年8月5日，中国恒大控制74.99%的恒大汽车股权；另外存在18名股东，合计持有公司17亿股股份，占总股本19.83%。以上两部分合计持有股票94.82%，其他所有股东合计持股仅为5.18%。

亦有分析文章提出，恒大汽车流通股日常交易量非常少，只需要少量资金注入，就能推动股价上涨。

当然了，力场君并不是觉得当下如日中天的智谱，未来会重蹈恒大汽车的覆辙，完全没有这个意思。不管怎么说，智谱是有真实营收的，国联民生证券给出的预测则是，2026年至2028年公司实现营收29亿、75亿、206亿元，成长性极为可观。

更何况，智谱是券商机构眼中的宠儿，单在6月份下半月，华创证券、长江证券、摩根大通证券等头部券商都曾为该公司出具过研究报告。当年的恒大汽车，可没有这份待遇。

也就是说，只有实际流通股占比很低这一个数据表现，是智谱与恒大汽车仅有的相似之处。

展望未来，7月8日，智谱将迎来上市满半年，也就是11家基石投资者合计约2568万股的锁定期届满，将正式进入可流通状态的时间点，这既是智谱的考验，也是针对基石投资者到底是耐心资本还是套利资本的考验吧。