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本文作者--诗与星空|财经作家

随着气温的回暖，北方气温都逼近了30度，夏日将至。最能代表夏天的，莫过于夜晚的啤酒和烤串，浓浓的烟火气。

近年来，星空君特别关注啤酒巨头的财报，代表着“市井经济”的复苏。

和白酒不同的是，中国的啤酒市场基本上被头部企业瓜分，前五大啤酒品牌市场占有率超过90%。

国产品牌中，以雪花、青啤和燕京为代表。

星空君一直有一个困惑，尽管也存在口感不同的情况，为什么啤酒可以轻易的做到品牌之间的并购，把分厂开到全国各地，白酒却非要拘泥于一个镇子？

是伪科学，还是智商税？

在白酒销量断崖式下降的情况下，并购抱团也许是一条出路。

不过我们今天不讨论白酒的前程，我们看啤酒。

年轻人们已经抛弃了白酒，除了烟雾缭绕的烧烤摊，无论是光影摇曳的小酒馆，还是声嘶力竭的KTV，啤酒已经成长为社会主流的90后00后们的最爱。

一、燕京啤酒的2025年年报

2025年燕京啤酒营业收入153.33亿元，同比增长4.54%。归母净利润16.79亿元，同比暴增59.06%。扣非净利润15.22亿元，同比增长46.30%。经营性现金流净额27.22亿元，同比增长6.78%。账面货币资金64.86亿元，资产负债率仅29.47%。

数据来源：iFind

在啤酒行业整体进入深度存量竞争的2025年，燕京啤酒凭什么跑出如此惊人的利润弹性？

2024年扣非净利润已经翻倍，2025年在高基数之上再增46%。这种连续两年的利润爆发力，在A股消费板块中堪称罕见。

这说明燕京啤酒的利润增长并非来自规模扩张，而是源于两个更底层的逻辑，产品结构优化和运营效率提升。

2025年公司毛利率达到14.20%，较2024年的10.47%大幅提升3.73个百分点。净利率也从2024年的约7.2%攀升至10.95%。

数据来源：iFind

再看费用控制。2025年销售费用17.00亿元，管理费用14.99亿元，财务费用为负1.99亿元（主要是利息收入）。三大费用合计约30亿元，占营收比重约19.6%。在啤酒行业渠道费用高企的背景下，这一比例显示出公司在费用管控上的精进。

二、U8的狂飙与总量的克制

2025年，燕京啤酒实现啤酒销量405.30万千升，同比增长1.21%。

在中国啤酒市场总体容量见顶、甚至略有收缩的背景下，1.21%的销量增长已经跑赢了行业大势。但真正惊艳市场的，是产品结构层面的分化。

燕京U8销量90万千升，同比增长29.31%。

作为一款定位中高端的大单品，U8在短短几年内从0干到90万千升，已经成为燕京啤酒最核心的增长引擎和利润奶牛。

星空君却注意到一个微妙的信号，U8的销量增幅正在悄然放缓。

换句话说，U8的跑马圈地阶段正在接近尾声，下一步要打的，是A10的高端局。

这实际上是一把双刃剑。

从正面看，U8的成功证明了燕京啤酒在产品创新和品牌年轻化上的能力。一款啤酒能够在竞争白热化的市场中实现近30%的增长，背后是对年轻消费群体的精准洞察、对Z世代饮酒场景的重新定义，以及对社交传播路径的娴熟运用。

从反面看，U8销量占比已经接近总销量的22%，继续大幅提升的空间在收窄。如果A10等更高端产品不能及时接棒，燕京啤酒的高端化叙事就可能遭遇断档风险。

对比四家A股啤酒上市公司，一个清晰的分化格局浮出水面。青岛啤酒凭借规模优势稳居龙头，但营收和利润增速均已降至个位数；重庆啤酒营收几乎零增长；珠江啤酒体量较小但稳健。

唯独燕京啤酒，在营收增速中规中矩的情况下，净利润增速一枝独秀。

这种分化不是偶然。它标志着中国啤酒行业正在从"总量竞争"全面转向"结构竞争"，而燕京啤酒恰恰是这场转型中最激进的参与者之一。

三、27亿经营现金流背后的底气

如果说利润表是企业经营的"面子"，那么现金流量表就是"里子"。

燕京啤酒2025年的"里子"，相当厚实。

2025年，公司经营性现金流净额27.22亿元，同比增长6.78%。

数据来源：iFind

更值得关注的是现金流的构成。2025年销售商品、提供劳务收到的现金达到173.48亿元，超过同期营业收入153.33亿元。

这说明公司回款能力强劲，应收账款管理严格，不存在为了冲业绩而向渠道压货的嫌疑。

再看账面现金。截至2025年末，公司货币资金64.86亿元。

数据来源：iFind

29.47%的资产负债率，在啤酒行业中属于极低水平。

作为对比，大多数制造业企业的资产负债率在50%至60%之间，而燕京啤酒几乎没有有息负债压力。

2025年财务费用为-1.99亿元，说明公司账上的现金不仅不用付利息，反而在产生利息收入。

这种财务结构是一把双刃剑。

好的一面是，公司抗风险能力极强。在经济波动、消费需求疲软的宏观环境下，低负债、高现金的企业拥有更强的战略定力和回旋空间。

但另一面是，过低的杠杆也可能意味着资本效率不足。64.86亿元的货币资金如果只是趴在账上吃利息，对于股东而言并不是最优配置。

四、高端化战略

想要占领年轻人的胃，必须要讲好高端化的故事。燕京啤酒的高端化故事，本质上是一部U8的崛起史。

这款诞生于2019年的产品，用短短六年时间成长为公司的战略级大单品。90万千升的年销量、29.31%的同比增速，在啤酒行业整体销量见顶的背景下，堪称奇迹。

但U8的成功，不能掩盖一个根本性的问题，燕京啤酒的总量增长空间已经十分有限。

2025年公司总销量405.30万千升，同比增长1.21%。在中国啤酒市场年消费量约3500万千升至3600万千升的大盘中，燕京啤酒的市场份额约在11%至12%之间。这个数字在过去几年中并没有显著提升。

燕京啤酒正在走一条"以价换量"的路，总量不扩张，但产品结构不断升级，用更高单价、更高毛利的产品替代低端产品，从而撬动利润增长。

这条路能走多远，取决于三个关键变量。

U8的增长天花板是首要变量。当前U8销量占比约22%，按照行业大单品的一般规律，当占比达到30%至40%时，增速通常会显著放缓。U8能否继续向上突破，需要看在华北、华东等优势市场之外的全国化进展。

更高端产品的接力能力是另一关键变量。A10是燕京啤酒为应对U8增速放缓而推出的新高端产品。A10能否复制U8的成功，目前还是未知数。高端啤酒市场的竞争远比U8所在的次高端市场更加激烈，百威、嘉士伯、青岛啤酒都在这里重兵布防。

成本端的控制能力同样不可忽视。2025年公司毛利率大幅提升3.73个百分点，部分得益于原材料成本的下降，部分得益于高端产品占比提升带来的结构性改善。但大麦、铝材、玻璃等原材料价格具有周期性波动特征，成本红利不可能永远持续。

说到底，燕京啤酒的高端化转型已经走过了最容易的阶段。U8从0到90万千升，吃的是空白市场的红利、社交媒体传播的红利、以及年轻消费者尝鲜的红利。接下来从90万到150万、从150万到200万，每一步都会更难。

五、风险

星空君认为，公司面临以下几个风险。

一是高端化进程不及预期的风险值得警惕，U8增速放缓后，A10等更高端产品能否顺利接棒存在不确定性。

二是原材料成本波动的风险也不容忽视，大麦、铝材、包材等价格若大幅上涨，将侵蚀公司毛利率改善的成果。

三是市场竞争加剧的风险，青岛啤酒、百威、嘉士伯等巨头在高端市场的投入持续加大，燕京啤酒的护城河尚不够宽。

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