昨天刚说美股涨出“崩溃式风险”，结果10年期美债收益率突破了5.1%关口，美股真跌了。

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核心原因是美国9月综合PMI初值达到58.4，创下五年来新高，新订单和制造业招聘增长均为近年来最快。所以到底谁在说美国经济衰退，分明是有过热的风险。

拥有议息投票权的美联储理事巴尔出来放鹰，表示通胀没有很好的朝2%目标靠拢，且实现目标的风险在增加，可能需要继续加息来抑制物价。

这话一出，加息预期起来了。据芝商所美联储观察，10月继续加息25bp的概率已经来到70%，年内至少加息一次的概率高达93.6%，再加两次的概率也有近55%。

然后油价还添了一把火。伊朗总统在联大上的发言太出人意料，声称核技术是发展权的一部分，还强调不能让某些国家自由使用霍尔木兹海峡，布伦特原油价格随之重回100美元，通胀再升温。

前两天外围有利好的时候，A股就没有跟，现在美股下跌+中秋节前最后一天，“924”两周年红包更别指望了，收个“绿包”老实过节吧。

全村的希望都在AI盈利上

之前讲过，现在的主要矛盾在美债上面，但不管是40万亿美元的债务，还是居高不下的油价，美国好像一个都解决不了，只能眼巴巴看着利率持续上涨。

而作为全球无风险利率锚，美债利率持续上行会降低权益资产的性价比，如下图所示，标普500当前的风险溢价是-1.16%，处于近10年0.92%的百分位，低得令人发指……

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虽然利率会压制估值，但有个事实还是跟大家强调一下：这轮行情不是流动性宽松带来的估值扩张，是基本面推动。

高盛曾在6月的策略研报中做过测算，标普500的年内涨幅完全由盈利预期的提升所驱动，估值反倒是拖累项。

说到底，AI商业化正在从“估值故事”进入“盈利兑现”阶段，基础设施、模型迭代和AI应用落地带来的盈利增长，对冲了利率对估值的压制，呈现出“估值承压但盈利上修” 的对冲式上涨。

而下周，将开启美股新一轮财报季，高盛依旧乐观，认为美股不存在盈利泡沫，企业盈利可能会因为成本、财政提振消退放缓，但盈利仍将保持两位数增长。

德银也同步看多，重申标普500指数年末目标点位8000点，我看了一下差不多还有5%的上涨空间，并预测美股三季度盈利同比增长约30%。

怎么说呢？美国政府指望AI产业发展起来后，增加财政收入还债，近期海外大厂的一些动作也说明AI慢不下来，我觉得可以期待一下。

国内这边，工信部昨天明确，将在“十五五”时期适度超前、系统推进新一代通信网建设，推动算力设施扩容提质，那么，从下半年开始，光通信、算力网络等新基建方向，有望迎来订单+业绩的双击。

另外再给大家来点鸡汤，由于货币政策错位，国内利率水平目前是全球独一档的存在，流动性对A股是顺风期，昨天盘后央妈还发了公告，将在9月28日至10月8日连续11天，开展单日上限1万亿的隔夜逆回购。

这不是普通的公开市场操作，季末+双节长假前超预期加大市场资金投放，央妈呵护市场的态度很明显，再加上监管对A股史无前例的重视，是我们长期不悲观的底气。

全网讨论的“白盒固收+”，不一定适合你

基金方面，“白盒固收+”最近很火，好些媒体都在讨论这类“新”品种，来问我的朋友也比较多。有一说一，“白盒固收+”这个名字很贴切，意思是把+了些什么资产、怎么个+法，明明白白告诉了投资者。具体怎么做“白盒”，目前得出的结论主要是两种：一类是赛道白盒，到底是+科技、红利，还是周期资源品，事先会给你说清楚。另一类是策略白盒，不局限单一方向或赛道，把选股方法论说清楚，比如是量化选股还是主观选股。写到这，不知道你们有没有一种感觉：这类固收+和指数基金很像，都是工具属性很强，你买之前就知道是从哪类资产要收益，涨了能找到原因，回撤时也不至于对着净值曲线干瞪眼。但要说对风险收益表现的提升，不能说完全没有，只能说约等于0。更关键的是，你需要自己做判断，适合什么风格、什么时候选择什么样的固收+等等，投资难度其实在增加。事实上，我觉得这类产品不像是专门给散户做的，主要受众应该是机构。这两年国内利率持续下降，纯债投资的收益上限基本被锁死，机构需要找权益资产要收益，逐步把纯债仓位挪到固收+上面。二季度固收+基金整体规模3.67万亿，相比一季度增长3600亿，其中的增量来源，大概率是险资、理财和年金固收等机构资金，因为绝大部分固收+都是机构持有大头。

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站在机构的角度，虽然“黑盒固收+”的灵活性更高，如果基金经理实力够强，甚至可以通过行业轮动争取更高的收益，但问题也很直接，业绩可解释性不强，还要担心风格漂移的风险。

“白盒固收+”是死板了一点，但策略透明、收益来源可归因，是跟指数基金一样的配置型工具，机构正好发挥配置专业性，按需构建一个符合预期投资目标的组合。

举个例子，鹏华双债加利这只成立了13年的固收+，业绩确实好，波动其实挺大的，近5年最大回撤-10.26%，比二级债基指数高出一大截。

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但管理人员十分稳定，现任基金经理从2018年一季度就开始任职，保证了投资策略的一贯性和可解释性，机构就非常喜欢。

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所以不要看到“白盒固收+”就闭眼冲，你需要先判断出它是什么风格，再确认自己是不是适合，有些高波固收+也是白盒，风险收益特征说得很清楚，但你要是不适合的话，回撤的时候也会扛不住。

最后说一句，A股最近越来越难做是事实，资金翻来覆去炒概念、做博弈，除了熬也是没招了。

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