商品期权：宜守不宜攻

（来源：紫金天风期货研究所）

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【20260327】商品期权：宜守不宜攻

1 市场回顾

本周，中东局势反复，整体行情受到宏观与地缘的共同扰动，资金在板块间轮动的特征显著，整体情绪偏谨慎，期权策略偏向防御。商品市场波动率维持在高位，并呈现出明显的板块分化，多空博弈较为激烈。

数据来源：紫金天风期货研究所

由于商品期权品种众多，部分品种市场规模较小，因此本报告只对标的期货合约日均成交量超过20,000手的品种进行分析。期权合约仅针对合约日成交量大于等于1000手的品种进行分析。

2 市场情绪指标

从PCR矩阵来看，各品种集中度提升。其中持仓PCR多数维持稳定，而成交PCR整体走低，反映出当前商品期权市场短期看空情绪有所修复、中期依然保持谨慎乐观。

其中，聚丙烯、塑料、燃油等能化相关品种成交量PCR走高，反映出短期追涨意愿减弱，止盈及对冲需求增加；白银、铜等有色品种成交量PCR仍偏高但较上周回落，市场短期情绪由“恐慌避险”转向“理性谨慎”；尿素、丁二烯胶成交PCR偏低，其市场短期情绪偏强，看涨成交活跃。

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Put-Call Ratio（PCR）是一个衡量看跌期权和看涨期权成交量或持仓量比率的指标，用以揭示市场的多空倾向。在PCR的使用中，投资者需注意：一是从成熟市场经验来看，PCR值与标的资产价格长期表现的相关性较弱，期权PCR作为短期的预测指标，效果比较好；二是PCR指标容易受市场流动性的影响，影响因素比如标的品种、上市时间等。

3 波动率回顾

波动率指标方面，本周商品期权整体隐波小幅回落，但绝对水平仍高。各版块表现来看，能源化工及农产品板块隐波高位趋稳；而有色金属及黑色系板块则呈现升波态势。

能化类

本周能化类商品期权隐含波动率高位震荡。市场情绪有小幅降温，但各品种隐波仍处于年度90%分位以上；本周能化板块期货及期权整体走势比较平稳，但考虑到宏观、地缘扰动反复，仍需警惕隐波再度冲高风险。

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有色&新能源类

本周有色新能源类商品期权隐含波动率冲高后回落走势。目前，多晶硅、沪金、碳酸锂期权隐波年度分值处于90%以上高位；与上周相比，多晶硅、沪金、碳酸锂及沪镍隐波增长显著。

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黑色类

本周黑色类商品期权隐含波动率普遍抬升，各品种隐波多处于年度分位偏高水平。其中，纯碱、锰硅、玻璃期权隐波年度分值均在90%以上；此外，焦煤周内升波显著，周一受能源端叙事催化涨停，带动隐波大幅冲高。

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农产品&软商品类

本周农产品&软商品类商品期权隐含波动率稳定偏高。其中，生猪、丁二烯胶、白糖等品种期权隐波处于年内较极端水平；丁二烯橡胶环比上周升波尤为显著。

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股指类

本周股指期权隐含波动率呈现周一时脉冲冲高、周中快速回落后企稳的走势。市场恐慌情绪较周初收敛，当前各品种隐波年度分位普遍处于中等偏低水平。

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波动率在期权定价和交易中起着关键作用，尤其是隐含波动率（IV）和历史波动率（HV）。隐含波动率是对未来波动的市场预期，而历史波动率则是过去波动的测量。当IV远高于HV时，可能意味着期权被过度定价。反之，如果IV远低于HV，可能意味着期权相对便宜。根据IV-HV差值回归模型，可以选择在合适的IV或HV值进行套利交易。同时两者差值的增大都反映了对未来市场的不确定性增大。

需说明，为了敏锐捕捉市场情绪及尾部风险变化，本文所提及的隐含波动率，均以各品种活跃且偏虚值的期权合约隐含波动率均值进行概算。

4 品种分析

基于此，本周我们选取成交活跃、增仓较明显的原油、丁二烯橡胶、沪银、棉花、焦煤作为重点分析品种，其隐含波动率、偏度、PCR、持仓量等关键指标释放了值得关注的信号。如对其他品种或更详细内容感兴趣可以与我们联系交流。

原油：期货盘面小幅回落，隐波高位震荡，本周期权表现相对平稳；隐波曲线维持正偏，看跌期权降波幅度大于看涨，近月隐波高于远月；持仓方面，主力月看涨期权在810、940处有大量持仓，看跌在500处持仓较大。

丁二烯橡胶：期货盘面与期权隐波同步走高；其中看跌期权隐波抬升更显著，市场通过买看跌、卖看涨实现对冲或降成本的意愿较强，从而使品种偏度指标快速回落至负偏；持仓方面，主力月看涨期权在18600及20600处有大量持仓，看跌持仓集中在15000。

沪银：周一大幅升波后回落，避险情绪集中释放，其中看跌隐波回落快于看涨，近月隐波低于远月；品种偏度较上周回升，但仍为负偏；主力月看涨期权在20000有显著增仓，看跌持仓集中在15000。

棉花：期货盘面仍在高位震荡，但期权隐波较上周大幅回落，波动率曲线仍呈现显著正偏，市场情绪偏理性乐观；持仓方面，主力看涨在156000、16000、164000处有大量持仓，看跌持仓集中在14800附近。

焦煤：本周一焦煤在能源叙事催化下大幅上涨，隐波升至年内高位，周中逐渐回落；隐波曲线呈正偏形态，波动率期限结构维持back；隐波回落期间，市场参与者卖出看涨期权意愿较强，其行权价集中在1300、1340、1380及最高行权价处。