净利37亿，账上躺着95亿！不靠吃老本，这家百年中药巨头闷声发财

医药行业的天，今年确实没那么好。集采一轮接一轮，原材料价格像坐过山车，终端货架上的竞争卷到牙缝里。

翻一翻2026年这个中报季，中国医药、派林生物这些名字，营收和归母净利润齐刷刷往下走，报表读起来像天气预报里的降温提示。但市场就是这样，总有几家会逆着风往上飘。

2026年8月28日，云南白药把半年报甩到了投资者面前。数字不算多耀眼——上半年营收218.84亿，同比增长2.95%；归母净利润37.01亿，同比增长1.88%。

放到别的行业里，这种增速可能会被吐槽"不够看"，但摆到眼下的医药板块，能不掉头就已经是一种能力。真正让人多看几眼的，是资产结构那一栏。

经营性现金流净额41.06亿，比净利润还多出4个亿。账上躺着95.7亿现金，资产负债率只有25.56%。

作为对照，同期中国医药的资产负债率是62.69%——一个走得慢但不喘气，一个跑得快但气短，肉眼可见的差别。所以这份报表的看点，不在"稳"这个字本身，而在稳的背后，这家百年老字号到底在干什么。

时间倒回1902年，云南名医曲焕章把一款叫"万应百宝丹"的方子攥在了手里，靠着止血化瘀的实打实功效，在民间攒下了最初的口碑。这就是云南白药的起点。

从西南一隅的中药铺子，走到产业化、走到全国，中间过了差不多一个世纪。2004年前后，它把"止血"这个招牌功能横向搬到了口腔护理领域，推出了云南白药牙膏。

这一步棋走得挺妙。当时的牙膏货架，几乎被高露洁、佳洁士这些外资巨头钉死。

云南白药没去硬碰美白、清新这些红海标签，而是掏出"牙龈出血用云南白药"这张差异化的牌，硬生生撬出了一块地盘，还在消费者脑子里刻下了印记。到了2026年，云南白药牙膏坐稳了全渠道份额第一的位置。

上半年，健康品事业群贡献了34.54亿营收，牙膏是绝对的顶梁柱。有意思的是，在主力牙膏之外，抗敏牙膏卖出了2.42亿，美白牙膏做到了2.08亿，第二增长曲线正在冒头。

渠道端也没闲着，健康品线上销售同比涨了21%。再往深处看，业务结构的调整比营收数字更耐嚼。

2026年上半年，云南白药的工业收入87.72亿，占总营收的40.08%，同比又抬了0.07个百分点。这个比例从2023年起就一直在慢慢爬。

工业收入对应的是自主生产的药品和健康品，毛利率远高于流通环节。方向对了，利润跟着水涨船高，逻辑一点都不玄。

药品事业群这边也没让人失望。上半年营收49.30亿，两大王牌——气雾剂突破15亿，白药膏突破7亿，撑住了基本盘。

但真正让人眼前一亮的是第二梯队："气血康口服液"卖了3.39亿，同比增长68.1%；蒲地蓝消炎片销售过亿，同比增27.8%；藿香正气水突破5000万，同比增60.2%。

这些数字单看不惊天动地，但放在集采压价的大背景下，中小品种能跑出六成以上的增速，已经是难得的信号。大单品策略跑通了，多产品矩阵也在滚起来。

这就是为什么同行为了集采焦头烂额的时候，云南白药的表格里没红字。牙膏和药品之外，这份报表里最容易被忽略的角落，反而是我觉得最有意思的部分——养元青。

这个防脱洗护品牌，上半年做了2.54亿，同比增速超17%，2026年“618”期间，养元青蝉联天猫国货防脱洗发水品牌第一。

要知道，防脱赛道现在有多挤：霸王、100年润发这些老国货占着心智，海飞丝、拉芳也从洗发正规军切进来抢地盘，年轻人一边熬夜一边刷"生发广告"，谁不想分一杯羹。养元青能在这样的红海里往前冲，靠的不是嗓门。

它手里握着特妆证和国家发明专利证书的"双证"背书。换句话说，这个第一不是营销堆出来的，是资质和产品力守出来的。

这种打法在功能性消费品越来越被"科技感"和"专业背书"绑架的当下，其实是很聪明的一条路。再回到归母净利润那1.88%的微涨。

公司测算，如果剔除上海医药一次性特殊损益导致投资收益同比减少1.69亿元的影响，上半年归母净利润同比增幅约为8.33%，二季度调整后增幅约为13.18%。需要说明的是，这属于公司提供的调整后观察口径，法定报表口径仍为增长1.88%。这就是所谓的"表象和骨相"的区别——账面波澜不惊，底子其实是往上顶的。

再拿现金流做一次横向对比。云南白药经营性现金流41.06亿，比37亿净利润还多。

同期的东阿阿胶，归母净利润8.6亿，经营活动现金流净额同比暴跌91.56%。两家都是中药圈的头部，差的不只是利润数字，更是把利润真金白银收回来的能力。

中药行业里，谁能把应收账款和渠道回款控制住，谁就掌握了主动权。当然，说了这么多好话，也不能把云南白药说成没有软肋。

医药端的风险始终悬着——三七、当归这些上游原材料价格几年一波动，国家对药品价格的调控也不会因为你稳就放你一马。健康消费这边压力同样不小，牙膏和洗护属于典型的低决策成本商品，消费者换品牌就是几秒钟的事。

牙膏市场的竞争其实并不温和。美白赛道上，"好来"的超白系列长期霸占消费者心智，高露洁的光感白系列在全球范围有厚重的品牌沉淀；抗敏赛道里，舒适达是绕不过去的专业形象，冷酸灵作为本土品牌也拿捏着自己的一亩三分地。

云南白药靠"止血"这一差异化定位守住了主品类，但在美白和抗敏这两块，品牌力和产品力都还没走到最前排。养元青所在的防脱赛道更是如此。

头部品牌林立，跨界玩家蜂拥而至，市场教育已经完成得七七八八，剩下的就是硬碰硬。云南白药显然也读懂了这道题。

2026年上半年，研发投入2.17亿元，同比增长27.13%。治疗肿瘤恶病质的单抗项目INB301已分别获得中国国家药监局和美国FDA的临床试验许可，并启动中国Ⅰ期临床；前列腺癌诊断核药INR101和治疗核药INR102也在推进。

这种投入的回报周期通常不短，短期内很难看到利润上的贡献，但对于一家百年老店，愿意在业绩稳的时候继续往研发里砸钱，本身就是一种态度。站在2026年9月这个时间点上再看，中药行业整体正处在一个微妙的关口。

国家层面对中医药传承创新的政策鼓励一直没松，国际化的窗口也在慢慢打开，但集采常态化的挤压和消费分层的现实同样摆在那里。对老字号来说，光靠一张祖传方子躺赢的日子早就过去了。

谁在拼研发、拼渠道、拼品牌年轻化，谁才能在下一轮周期里继续留在牌桌上。云南白药这份半年报，没有惊喜，也没有惊吓。

营收和利润都在涨，现金流比利润还厚，95亿现金压舱，负债率只有25.56%——放在整个医药板块承压的当下，这份"稳"本身就已经是一种稀缺资产。局部还能跑出藿香正气水、气血康这种六成以上的增速，养元青也踩上了时代红利。

研发那头27%的投入增长，说明这家百年药企并没有把功劳簿当椅子坐。但稳不等于可以躺。

政策、原材料、竞品、消费习惯变化，每一样都是变量。中药行业的洗牌远没有结束，龙头的底盘会不会松动，还得看接下来几个季度它怎么把研发的钱花出效果、怎么在新赛道里守住阵地。

数字讲完了，故事还没完。这家开在1902年的药铺，走到今天已经124年，眼下这一关，其实也只是它长跑里的又一个弯道。

跑得稳的人，往往不是跑得最快的，而是最后还在跑的那个。