核心观点：

本期（10.20~10.24）利率债曲线略微走平，期限利差和信用利差收窄，国债方面，5Y~7Y国债分别上行3BP、4BP，10Y、30Y国债上行1BP、2BP；普信债“小步慢跑”式下行2BP~6BP。债市面临乏力基本面和风偏双重扰动，利率债窄幅震荡，做多体现在向利差要收益。

展望后市，债市可能在震荡中等待新主线。一是经历前期利空密集发酵后，久期调整压力明显缓解，下跌动能偏弱；二是“旧经济”和“新经济”预计延续分化，由于总量型货币政策空间有限和风偏的改善，债市预期低迷；三是中美关税谈判、地产和反内卷前期定价较为充分，短期缺乏新的交易主线，等待经济总量的边际变化。

Part.1主要数据与事件

1、9月经济数据延续结构化

（1）外需催动供给增长

9月工业增加值同比6.5%，好于预期，环比好于季节性。产销率和出口交货值同比均改善，Q3产能利用率由74%增至74.6%。

从大类来看，高技术制造业同比10.3%，采矿业同比6.4%；细分行业来看，汽车制造业、计算机通信和其他电子设备制造业、铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业分别增长16%、11.3%、10.3%。

（2）消费等待稳内需政策

9月社零同比增长3%，环比-0.18%，弱于过去5年同期。限额以上和限额以上增速均回落，乡村社零（4.6%->4%）和餐饮（1%->-1.6%）降幅偏大。家具类、家用电器类同比增速继续回落，体育、娱乐用品类、文化办公用品类转跌，仅通讯器材类同比增至16.2%。

Q3全国居民人均可支配收入同比5.1%，城镇居民同比4.4%,农村居民同比5.7%，消费倾向（消费支出/可支配收入）下滑快于往年同期，财产性收入增速低于整体水平。从支出构成看，生活用品及服务、教育文化娱乐（旅游消费）、其他用品及服务（黄金价格上涨以及旅馆住宿费增长）同比进一步改善。

9月70个大中城市新房价格环比降幅扩大，二手房环比降幅持平，截止10月13日二手房挂牌价环比降幅扩大，各线城市降幅基本一致。

（3）地方基建和房地产投资维持弱势

1~9月，固定资产投资累计增速为-0.5%，前值为0.5%，9月环比下降0.07%。第三产业投资偏弱，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长1.1%，地方财政为主的行业增速偏低，道路运输业增速为-2.7%；公共设施管理业增速为-2.8%；中央财政出资的水利管理业、铁路运输业增速均在3%以上。分地区看，东部地区投资同比下降4.5%，为往年同期最低，或受债务管控限制。

1~9月，房地产开发投资同比下降13.9%，前值-12.9%，新开工和竣工同比降幅边际收窄，施工面积加速下降。

2、十五五由单一增长转为多元驱动

经济发展仍是十五五最关注的目标，产业上延续重点建设高技术产业，发展方式上扩大开放和内需（国内大市场、新供给创造新需求等）并重。

二十届四中全会提及“到2035年，若国内人均国内生产总值达到中等发达国家水平”，未来10年GDP复合名义增速要在6%以上，需要由单一生产力的增长转向“生产力+通胀+汇率”的多元驱动。

3、《国务院关于金融工作情况的报告》着重于现有政策执行

报告指出，要落实落细适度宽松的货币政策，为巩固拓展经济回升向好势头营造适宜的货币金融环境。执行好各项已出台货币政策措施，持续释放政策效能，研究储备新的政策举措。强化利率政策执行和监督，推动社会综合融资成本下降。

Part.2市场表现

1、债券市场

本期（10.20~10.24）利率债曲线略微走平，期限利差和信用利差收窄，国债方面，5Y~7Y国债分别上行3BP、4BP，10Y、30Y国债上行1BP、2BP；普信债“小步慢跑”式下行2BP~6BP。债市面临乏力基本面和风偏双重扰动，利率债窄幅震荡，做多体现在向利差要收益。

周一（10.20），LPR继续维持前值，中美拟进行下一轮经贸谈判，权益止跌回升，利率债各期限上行2~3BP，10Y国债活跃券再度回升至1.75以上，普信债收益率下行1~2BP。

周二（10.21），上证指数上涨收复3900，但利率债曲线陡峭化，利差稍有修复，30Y国债下行3BP，5Y~10Y国债下行1BP，或因双降预期边际上升，普信债延续下行。

周三（10.22），股债均窄幅震荡，利率债震幅1BP以内，普信债各期限下行1~2BP。

周四（10.23），午后权益市场走强、长债走弱，全日10Y国债上行1BP，普信债下行1~2BP。

周五（10.24），权益延续强势表现，5Y~10Y国债上行1BP，30Y国债上行2BP，普信债下行1~2BP。

2、权益市场

10.20~10.24，Wind全A涨3.47%，成交额8.99万亿，上证综指涨2.88%，信创、半导体等科技板块涨幅居前。

风格上，科创相关板块放量上涨，创业板指、科创50涨幅居前，其次是万得微盘和成长风格；消费和红利涨幅不足1%。

3、转债市场

本周转债指数涨1.47%，平价指数涨1.9%，电子、计算机、国防军工涨幅好于指数。

平价小幅升至100.78，转股溢价率涨至41%，在历史较高水平。

Part.3本周关注

1、中美经贸磋商结果；

2、10月PMI；

3、美联储议息会议。

AI

浙商基金

浙商基金作为浙江省首家公募基金公司，是行业内最早投入AI赋能投研的公募基金之一，至今已经11年科技积累，公司致力于先进的生产方式提升投研效率，经过多次技术迭代和更新，构建起基于AI决策的工业化投研体系，推动投研体系工业化与投资能力人工智能化，实现投研策略可追溯、可迭代、可传承，服务国家战略指引。

公司以服务投资者为目标，努力提升长期持有体验，目前公司中长期业绩位于行业前十：根据国泰海通证券数据，截至2025年二季度末，浙商基金权益类业绩近十年6/81，固收类业绩近五年5/129。

注：公司排名数据来源国泰海通-基金公司权益类/固定收益类资产业绩排行榜，统计区间近十年2015.07.01-2025.06.30、近五年2020.07.01-2025.06.30。

END

如无特殊标注，数据均来源wind、浙商基金，数据截至2025年10月26日。其中，引导模型为内部策略模型，模型预测结论依赖多种假设，不构成任何投资建议。

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