一、原料紧缺构成核心支撑

全球铜矿供应正面临系统性挑战。卡莫阿铜矿因地震暂停开采、智利大规模停电冲击 Escondida 等核心矿山，叠加刚果（金）钴出口禁令推高铜矿综合成本，暴露了供应端的脆弱性。2025 年长单铜精矿加工费（TC）已降至 21.25 美元 / 吨的历史低位，现货 TC 更跌至 - 44.3 美元 / 吨，冶炼厂普遍陷入亏损，部分企业被迫减产或检修。这种 “矿山事故 + 成本挤压” 的双重压力，使得全球铜矿产量增速预计仅 1.3%，而需求端新能源领域（如电动车、光伏）的爆发式增长正在放大缺口 —— 一辆电动车用铜量是燃油车的 4 倍，全球清洁能源用铜需求到 2030 年将增长 40% 以上。

库存数据印证了这一紧张态势。LME 铜库存降至 15.4 万吨的近一年新低，国内精炼铜社会库存虽短暂累积但很快回落至 9.87 万吨，显性库存与隐性库存的背离反映出结构性短缺。值得注意的是，美国企业为规避潜在关税提前囤积铜资源，导致约 50 万吨铜异常流向美国，进一步加剧其他地区供应压力。

二、高利率环境形成压制

美联储维持利率稳定的立场与欧央行暂停降息的预期形成共振，美元指数反弹对铜价构成短期压制。尽管中国 5 月 LPR 下调 10 个基点以刺激内需，但海外主要经济体仍处于加息周期尾声，企业融资成本高企抑制了房地产、家电等传统领域的铜消费。例如，中国房地产新开工面积同比下降 22.3%，直接拖累铜管需求；而美国一季度核心 PCE 上修显示通胀粘性，市场对美联储降息的预期已推迟至 9 月。

这种 “国内宽松、海外紧缩” 的政策分化，使得铜价陷入宏观博弈与供需紧平衡的交叉点。美元流动性边际收紧削弱了风险资产估值，但现货升水维持高位（长江现货内贸铜升水 230-270 元 / 吨），显示基本面仍具韧性。

三、市场博弈与技术面特征

当前铜价呈现高位震荡蓄势的技术特征。沪铜主力合约在 77,500-78,500 元 / 吨区间波动，10 日均线与现货升水成本形成支撑，前高压力位与技术面抛压构成阻力。多空分歧显著：高盛预测 Q3 铜价可能下探 77,000 元 / 吨，而瑞银则认为矿端短缺未解，6 月底 LME 铜价或冲高至 12,000 美元 / 吨（约 88,000 元 / 吨）。这种分歧源于对宏观政策转向时点的不同判断 —— 若美联储推迟降息，铜价可能回调至 76,000 元 / 吨；若矿端扰动持续，价格有望突破 79,000 元 / 吨。

从资金面看，主力合约前 20 席位净空单增加至 8,000 手，投机资金逢高离场，但现货市场的刚性需求（如电网投资同比增长 24.8%）仍为价格提供底部支撑。这种 “投机资金撤离与产业资本坚守” 的博弈，使得铜价在震荡中不断蓄势。

四、未来关键变量与风险

1. 供应端扰动：卡莫阿铜矿复产进度、智利矿山电力恢复情况以及秘鲁社区抗议动态将直接影响矿端增量。若非洲矿区风险溢价持续上升，可能引发市场对全球铜矿安全性的重新评估。
2. 政策与贸易风险：美欧贸易谈判进展、美国对华铜关税政策走向以及中国《铜产业高质量发展实施方案》的落地效果，将重塑全球铜供应链格局。若关税升级，可能冲击全球制造业需求；若国内政策有效提升资源保障能力，或缓解长期进口依赖。
3. 库存与消费：LME 库存去化速度、国内废铜进口政策变化以及新能源领域需求释放节奏，将决定价格突破方向。当前精废价差收窄至 800 元 / 吨，再生铜供应紧张可能缓解精铜跌势，但难以逆转结构性短缺。

总之，铜价在原料紧缺与高利率的博弈中维持高位震荡，这种格局本质是绿色转型需求爆发与传统增长模式放缓的碰撞。短期来看，矿端扰动与库存低位提供下方支撑，但贸易政策与货币政策不确定性限制上行空间；中长期则需关注铜矿新增产能释放周期（预计 2026 年后）与全球降息周期启动时点的匹配度。对于投资者而言，区间高抛低吸是当前较为稳妥的策略，同时需密切跟踪美联储 6 月议息会议、美国非农数据及国内社库变动等关键节点。若宏观风险缓解且新能源需求持续超预期，铜价有望突破震荡区间，开启新一轮上行周期。