小米越过山丘还是悬崖，雷军不能这样下去了

作者 | 深水财经社 纳兰

10月27日的港股早盘，小米集团-W（01810.HK）的股价的一波大跳水惊出投资者一身冷汗，一度跌超4%至43.88港元，创下今年4月以来的最低纪录，直到下午又缓慢回升，跌幅收窄至1%以内。

这波大跌的诱因是花旗集团在最新研报中发布的业绩预警，预计11月18日公布的2025年第三季度业绩将略低于预期，该报告预测智能手机毛利率下滑与IoT业务收入不及预期，而曾被寄予厚望的“人车家全生态”战略，正遭遇消费者和投资者的双重质疑。

机构预测分歧加剧

机出货量预测下调200万台，并调低毛利率假设。

不过，花旗维持对小米的“买入”资本市场对小米的态度正呈现明显分化。

花旗在10月下旬发布的研报中明确指出，小米集团2025年第三季度小米集团调整后净利润达102亿元人民币（按年增长64%，按季度减5%），受智能手机毛利率因地区组合不利及内存产品价格上涨而拖累，以及物联网收入因中国补贴效应减弱所影响。

花旗将其2025至2027年智能手评级，目标价从66港元微降至65港元，因长期增长主题不变。

与之形成对比的是华泰证券的乐观预判，该行预计小米Q3汽车业务出货约10.9万台，实现收入286亿元，毛利率维持在26%以上的较高水平，因此维持“买入”评级。

中金公司10月27日发布研报称，预计三季度经调整净利润同比增长68.88%，主要受益于手机高端化进展及汽车业务首次盈利。

尽管存储成本上涨带来压力，但整体盈利能力改善趋势明确，汽车产能释放与新车型推出将驱动未来利润加速释放。

雪球平台的行业分析则给出了更长期的市值展望，认为若汽车业务放量与AI技术突破形成共振，小米市值有望突破2.5万亿港元，甚至挑战4万亿港元天花板。

但这种乐观预期难以掩盖短期业绩压力，截至10月27日，已有多家国际投行下调小米目标价，其中瑞银在今年8月份就将小米目标价从62港元调至60港元。

汇丰也在8月份将小米集团2025至2027年净利润预测下调5%至6%。目标价下调至75.9港元，原因为供应链限制对电动车业务扩张的影响，以及2025年第三季度传统淡季和新机发布减少对智能手机出货量的制约。

从历史财务数据来看，小米的业绩波动已显现端倪。

2025年上半年，公司实现总营收2272.49亿元，归母净利润228.29亿元，净利润率达10.02%，但这一亮眼数据主要依赖Q1的爆发式增长，Q2以来智能手机业务增速放缓。

根据IDC，3Q25小米全球智能手机出货量同比增长1.8%至4350万台，其中中国市场同比略降1.7%至1000万台，该行判断主因“国补”退坡。

生态战略遇阻

小米“手机×AIoT×汽”的生态蓝图看似宏伟，实则在研发与制造环节暗藏隐忧。

在研发端，尽管公司过去5年累计投入1050亿元，2025年预计研发投入超300亿元，其中75亿元专项用于自动驾驶技术优化，但研发资源的分散导致核心业务突破乏力。

智能手机领域，自研芯片“玄戒O1”虽号称综合性能接近高通骁龙8Gen2，却迟迟未能实现大规模量产，高端机型仍高度依赖高通芯片供应；IoT业务则陷入“规模不经济”的怪圈，连接设备超9亿台的背后，是白电、智能家居等品类的同质化竞争。

制造环节的问题则更为突出。

汽车业务作为小米的战略重心，产能与品控现在都出了问题。

特别是小米汽车的品控缺陷引发的信任危机持续发酵。3月29日安徽铜陵高速上，小米SU7在NOA辅助驾驶状态下以97km/h时速撞上水泥桩，碰撞后车门无法打开且迅速起火，导致3人遇难。

更令人诟病的是，SU7 Ultra车型宣传的“碳纤维双风道前舱盖”被车主实测为普通铝制结构，引发大规模维权事件，尽管小米提出补偿方案，但未能平息消费者不满。

供应链管理的短板也在加剧困境。

小米汽车核心零部件和电机、电控等关键部件依赖外部供应商，导致成本控制难度加大。高额的研发与供应链成本让小米汽车陷入“卖得越多，亏得越多”的尴尬境地。

雷军公信力遇冷

如果说研发制造问题是小米的“内伤”，那么汽车安全事故引发的品牌危机则是“外伤”，且已严重伤及雷军本人的公信力。

尤其是3月底铜陵高速事故发生后，小米汽车销量急剧下降，零售销量从3月的2.92万辆下降到一个月后的2.72万辆。

更致命的是成都天府大道事故后的公关失当。

10月13日凌晨，一辆小米SU7在成都街头失控撞击后迅速起火，由于车门无法从外部打开，施救的路人只能看着汽车燃爆。

事件一出，瞬间点燃了公众对小米汽车安全性的疑虑，小米的股价应声下跌，跌幅一度达8.74％、蒸发市值近千亿。

尽管该事故主要责任在于车主酒驾超速，但车辆碰撞后起火、车窗无法砸破的细节再次引发公众对安全设计的质疑，而小米选择的长时间沉默，与雷军在世界智能网联汽车大会上“共同抵制网络水军和黑公关”的呼吁形成强烈反差。

《钱江晚报》发文尖锐批评：“企业不应将安全质疑与黑公关混为一谈，这种偷换概念实质是转移焦点”，胡锡进也评论指出“小米已给公众留下傲慢的印象”。

对于押上“全部声誉”造车的雷军而言，品牌形象的崩塌比业绩下滑更为致命。

从最初“135km/h能刹停故障车”的高调宣传，到事故后未能兑现的安全承诺，雷军的个人IP与小米品牌深度绑定的优势，如今已转化为劣势。

尽管人民网曾发文肯定小米在芯片、新能源车领域的创新，称“没有不可逾越的高山”，但消费者的信任重建并非易事，很多消费者表示，将观望安全整改结果再决定是否购买。

如果小米不能正视研发制造的短板，不能修复受损的品牌信任，那么越过一座山丘后，等待小米的可能是更高的悬崖。

雷军和小米，真的不能再这样下去了。

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