上周债市偏暖震荡，收益率曲线进一步陡峭化。上周（6月30日当周），尽管货币政策委员会二季度例会公告删除择机降息降准表述、股债跷跷板效应等对债市造成一定利空扰动，但在跨季后资金面超预期宽松以及国债发行缩量支撑下，债市呈现偏暖震荡格局，长债收益率整体小幅下行。短端利率方面，月初资金面宽松推动机构“卷利差”交易，带动债市短端利率继续下行，收益率曲线进一步陡峭化。

本周（7月7日当周）债市料延续震荡行情。从基本面来看，本周即将公布6月通胀数据，受中上旬国际原油价格冲高影响，预计6月通胀数据将边际改善，但仍将处于低位运行区间，对债市的利空影响料将有限。从资金面来看，尽管央行连续大额净回笼，但月初资金面超预期宽松，带动资金利率创下新低。若本周资金面延续宽松，短债利率有望进一步下行。整体上看，预计本周债市长端利率将延续震荡行情，且在市场交易依然拥挤背景下，波动或将加剧，短端利率确定性更高，收益率曲线料继续陡峭化。

一、上周市场回顾

1.1 二级市场

上周债市偏暖震荡，长债收益率小幅下行。全周看，10年期国债期货主力合约累计上涨0.03%，上周五10年期国债收益率较前周五下行0.29bp，1年期国债收益率较前周五下行0.90bp，期限利差继续走阔。

6月30日：周一，受资金面边际收紧、6月PMI数据基本符合预期、股市上涨影响，债市整体走弱。但临近尾盘，市场对央行买债预期上升，带动债市小幅回暖。全天看，当日银行间主要利率债收益率多数上行，其中，10年期国债收益率上行0.07bp；国债期货各期限主力合约收盘全线下跌，10年期主力合约跌0.16%。

7月1日：周二，受月初资金面转松，以及本周国债发行缩量提振，债市整体偏暖。当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国债收益率下行0.36bp；国债期货各期限主力合约收盘多数上涨，其中，10年期主力合约涨0.10%。

7月2日：周三，在月初资金面愈发宽松，以及机构开始“卷利差”影响下，债市延续强势。当日银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国债收益率下行0.37bp；国债期货各期限主力合约收盘全线上涨，10年期主力合约涨0.14%。

7月3日：周四，受资金面宽松支撑，债市整体偏暖震荡。当日银行间主要利率债收益率多数下行，其中，10年期国债收益率上行0.11bp；国债期货各期限主力合约收盘多数上涨，其中，10年期主力合约持平。

7月4日：周五，中短债受资金面延续宽松提振延续强势，长债则因股债跷跷板效应而小幅走弱。当日银行间主要利率债收益率多数上行，其中，10年期国债收益率上行0.26bp；国债期货各期限主力合约收盘多数上涨，其中，10年期主力合约涨0.03%。

1.2 一级市场

上周共发行利率债47只，环比减少130只，发行量5132亿，环比减少3544亿，净融资额3766亿，环比大幅减少4041亿。分券种看，上周国债、政金债发行量、净融资额环比均增加，而地方债发行量、净融资额环比大幅减少。

上周利率债认购需求整体尚可：共发行4只国债，平均认购倍数为4.21倍；共发行20只政金债，平均认购倍数为3.38倍；共发行23只地方债，平均认购倍数为21.15倍。(上周利率债发行情况详见附表1-3)

二、上周重要事件

6月宏观经济景气度延续回升。根据国家统计局公布的数据，2025年6月，中国制造业PMI指数为49.7%，比5月上升0.2个百分点；6月非制造业商务活动指数为50.5%，比5月上升0.2个百分点，其中，建筑业商务活动指数为52.8%，比5月上升1.8个百分点，服务业PMI指数为50.1%，比5月下降0.1个百分点；6月综合PMI产出指数为50.7%，比5月上升0.3个百分点。

6月制造业PMI指数环比上升0.2个百分点，符合预期。背后主要是稳增长政策效应显现叠加贸易局势缓和，共同带动当月宏观经济景气度延续回升。非制造业方面，6月服务业PMI指数较上月下降0.1个百分点至50.1%，符合季节性规律，主因五一、端午节过后，居民出行消费需求季节性回落。6月服务业PMI指数连续第九个月处于扩张区间，背后是当前宏观政策正在将促进服务消费作为提振内需的一个重要发力点，同时居民消费正在从以商品消费为主,逐步转向商品和服务消费并重，以及新动能相关行业景气度继续处于较高水平。

三、实体经济观察

上周生产端高频数据多数下降，其中，高炉开工率、半胎钢开工率、日均铁水产量均有所下降，而石油沥青装置开工率继续小幅上涨。从需求端来看，上周BDI指数继续下降，出口集装箱运价指数CCFI也小幅回落；上周30大中城市商品房销售面积显著下降。物价方面，上周猪肉价格小幅回升，大宗商品价格也多数上涨，其中，原油、铜以及螺纹钢价格均有所上升。

四、上周流动性观察

五、附表

本文作者 | 研究发展部 瞿瑞 冯琳