在一片恐慌和看空中，昨天A股再次站上3600点。

这一次，又出现一些不同。

我们 得先从债市说起。

截至8月4日，今年10年国债etf仅仅涨了0.54%；30年国债ETF上涨0.32%。

虽然国内机构的普遍观点是，长债跌了就应该大胆买，但很明显，今年债市的表现很差。连票息都没吃足。

对于没有票息的国债期货，则是下跌的。

当一个资产上涨好几年之后，市场就会有大部分人想当然认为它还会继续牛牛下去。

同理，当一个资产熊了好几年之后，市场也会想当然认为还会继续熊下去。

这两观点都带着极强的偏见。

我们客观的来说，现在债市的前景恐怕并不乐观。

内资之所以认为还会牛下去，是因为他们以为自己是债市的定价者。

然而，现在这个时间点上，内资恐怕不是债市的定价者。

定价者在海外。

而央行已经在拆台了！

一、为什么海外资金回流会带崩债市？

为了搞清楚这件事，我们需要追溯到美联储加息周期中央行调控汇率的手段。

当时中美利差不断下降时，汇率会遭受很大的贬值压力。

资金会换汇流出到境外银行，变成美元存款。

然而，我国的外汇储备最近两三年其实是有小幅增加的。

那么这就奇怪了，钱流出后，外汇储备怎么没有减少呢？

这就有两个可能：

1.阻挡了资金流出；

2.让流出去的资金又流回来了。（甚至吸引了更多资金回流）

怎么做到的呢？

这就涉及之前我们所谈及的掉期交易。

央行通过大行提供了人民币掉期点补贴。使得套息交易的收益率比美元存款高。

也就是做多国内债券+做空远期 人民币，这个组合的收益率高于美元存款。

这就会带来两个结果。

第一，减少售汇。

内地银行也提供美元存款产品。

由于收益率高，而每个居民都有一定的外汇额度。他们就会在内地银行存美元存款。

按道理，内地银行应该换汇到离岸市场，帮客户存美元存款。

但是请等等，假设有一个人可以给银行提供高于美元存款利率的产品，你觉得银行还需要换汇出去吗？反正居民在意的是收益率，至于银行有没有存美元存款，他们并不在意，也控制不了。

那么这个套息组合就能使得银行不用换汇出去，还能达到更高的收益。

银行能多赚钱，它当然就不会换汇出去了。

第二，出去的资金又回来了。

对于外资和外贸公司来说，他们进出受到的限制小很多。他们会自己换汇到境外银行存美元存款。

同样的道理，境外银行可以选择直接存钱，也可以把这些钱拿到国内买那个套息组合。如此一来，出去的钱又回来了。

由于套息组合的收益率 更高，所以还带来了更多资金回流。

但值得注意的是，这些资金回流是不利于股市的。

以外资为例，他们卖出股票，资金回到境外，然后境外银行又把本来投资在股市上的钱买入债券。

于是，债牛股熊的格局就愈演愈烈。

看完这个过程，我们就能明白，债市走牛并不是因为对国内经济悲观。

本质上来说，这是大国博弈的产物而已。

当攻守易型的时候，即便现在人们比以前更悲观，但今年债市也牛不起来了，反而资本利得吃掉票息。

相反，在人们一致的悲观下，股市还迭创新高。

二、定价权在海外资金

市场在不同时间，边际定价权都会发生改变。

单从国内来说，其实是存量市场，资金并没有显著增加。

股市是靠什么上涨的呢？

靠的是跨国资金再平衡。

去年924以来，非美国家的股市回升，主因都是跨国资金再平衡。

触发再平衡的第一个原因是：美联储首次降息。

触发再平衡的第二个原因是：川普给美国资本市场带去了不确定性，资金天然害怕不确定性。

现在即将触发再平衡的第三个原因：美联第二轮储降息。

资金的流动，主要是基于利差，以及对利差的预期。

利差预期会改变汇率预期。

而当资金流动发生时，又会使得利差和汇率反应更剧烈，形成增强回路。

你看欧元和日元今年就升值了很多。

当资金反向流动时，就会取出境外银行的美元存款。

这个时候，那些买入套息组合的资金就会平仓。

平仓就导致国债债券被外资抛售。

一时间，国内机构没有充足的资金接住海外资金的抛盘，于是债市就会下跌。

这些抛售债券的资金中，必然也有原本是用于配置国内股票的资金。

那么，我们就看到了很明显的股债跷跷板效应。

对于债市和股市来说，能够对冲境外资金流动的只有央行。

三、央行才是大佬

当债市被海外资金抛售时，央行可以释放流动性，以“降息”的方式进行对冲。

而更进一步，央行的对冲就会改变利差和汇率预期，使得抛售减缓。

这个时候，债市危机缓解，股市压力更大。

相反，如果央行收紧货币，那么就是以“加息”的方式在放大海外资金回流的速度。

股市就会上涨加速，而债市则会走熊。

自去年924以来，央行一直都在通过释放流动性和“降息”的方式在降低海外资金回流的速度。

否则股市不止涨这么一点，债市也不至于还没彻底走熊。

此外，央行还可以通过调整人民币中间价来对冲回流的节奏。

比如，上周公布了国债利息将收税，市场本来以为8月8日之前，老债会涨。

而央行调高中间价，使得债市不但没涨，反而大跌。

昨天，人民币中间价升到今年以来的最高值7.1366。

而本来以为股市会大跌，结果反而上涨。

你说气人不气人。哈哈。

四、一个重要的信号

由于非农数据的风波，使得美联储9月降息的概率大大提升。

而央行这两天居然在主动拉人民币中间价。

这种巧合可能不一定是巧合。

人民币升值，资金回流中国，将使得美国的通胀得到很大的缓解，美联储降息的阻力就会更小。

中美之间或许已经达成某种协议。比如，中方承诺人民按什么节奏升值。

当然，现在下结论为时尚早，我们多观察几天再说。

五，一场跨国资金再平衡已经开启

最近两三年，无论是楼市还是股市，都跟跨国资金流动密切相关。

请注意，跨国资金不仅仅是指外资，国内资金也会跨国流动。而且国内资金跨国流动的规模更大。

当涉及跨国资金流动时，降息由于主要刺激生产端，所以反而对风险资产产生压制。

能真正缓解通缩的，主要是两个条件：1.美联储降息；2.央行“加息”。

今天这篇文章，我们更详细的解释了跨国资金流动的其中一个渠道。

然后我们就能明白，现在债市的真正敌人在海外，股市的朋友也在海外。

边际定价权也转移到了海外。

只不过，这个边际定价权也受到央行很大的调控。

在中美博弈中，当我们从防守转为相持阶段时，国内资产的趋势随之而逆转。

美国高血压，中国低血糖。阴阳调和也将开启。

当我们理解了资金面的流动后，就不会像那些悲观者那样对经济持续悲观了。

悲观者永远正确，但只有乐观者才能赚到钱。

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