天风证券：给予三维化学买入评级，目标价11.59元

天风证券股份有限公司鲍荣富,王涛,任嘉禹近期对三维化学进行研究并发布了研究报告《高弹性建筑化工小巨人，业绩增长潜力可期》，给予三维化学买入评级，目标价11.59元。

三维化学(002469)

化工实业：给业绩托底的压舱石，亦是股价上行的催化剂

2020年公司收购诺奥化工将业务拓展至化工产品销售，收购后驱动收入、业绩及现金流高增，促进报表实质性改善，24年醇醛酸酯类产品营收占比55%，诺奥化工净利润占比超90%，并且使得公司股价能充分受益于产品涨价逻辑催化。从盈利角度来看，截至24年末，公司是全国最大的正丙醇生产企业，产能10万吨/年，根据我们构建的模型，在其他原辅材料价格不变的情况下，当正丙醇销售单价为8000元/吨时，对应的正丙醇毛利润为1.4亿元，单吨毛利润为1436元。此外，公司化工产线经过灵活改造后，可通过原料端（乙烯、丙烯、丁烯）的切换，快速切换至相对高效益产品的生产，从而平滑不同化工产品的价格波动对盈利能力带来的影响。

化工工程有望逐步进入收入确认高峰

公司承接的硫磺回收装置业务量全国领先，截至24年末，累计完成各类硫磺回收装置设计、总承包合计240套，装置总规模1283万吨/年。

1）23年签约北方华锦EPC订单13.07亿元，至25Q1末已累计确认收入3.57亿元，已累计收款5.36亿元。考虑到项目计划在25年10月中交，我们判断合同中未确认收入的部分（约10亿元）有望在Q2、Q3左右迎来集中确认；

2）鲁油鲁炼项目总投资245亿元，24年12月正式开工，预计建设周期2年7个月，4月10日已经进入老旧装置拆除阶段。公司前身从胜利炼油厂改制而来，我们判断订单释放后有望带来显著业绩增量；

3）煤化工方面，我们测算未来5年全国煤化工年均投资规模达2065.8亿元，25年以来公司已中标较多煤化工硫磺回收订单（神华包头EPC中标1.57亿、国能哈密0.15亿、神华榆林工艺包0.07亿等）。假设硫磺回收装置占总投资1%，对应的煤化工硫磺回收EPC年均市场规模约为21亿元。

高分红、高股息，财务安全边际较高

24年公司拟定现金分红金额为2.6亿元，现金分红比例98.8%，截至2025年5月9日收盘对应24年股息率为4.6%。此外，公司在手现金充裕，截至25Q1末，公司账面现金合计达18.0亿元，资产负债率17.85%，无有息负债，高分红+高在手现金提供了高安全边际。

高端新材料项目具备潜在的业绩高弹性，维持“买入”评级

公司还有5万吨/年异辛酸、1.5万吨/年纤维素及衍生物产能正在建设中，达产后有望贡献业绩增量。预计公司25-27年归母净利润3.8、4.9、6.0亿元，我们采用分部估值法并参考可比公司估值，认为公司25年合理市值为75亿元，对应25年目标价11.59元，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动超预期，煤化工项目投资进度不及预期，市场空间测算不及预期，订单结转速度不及预期，股价大幅波动。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，德邦证券王华炳研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为73.19%，其预测2025年度归属净利润为盈利4.16亿，根据现价换算的预测PE为13.73。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有7家机构给出评级，买入评级6家，增持评级1家。

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