原油承压、沥青可期？

嘉宾简介：杜冰沁，光大期货研究所能源化工分析师。美国威斯康星大学麦迪逊分校应用经济学硕士学位，山东大学金融学学士；荣获2023、2022年度上海期货交易所优秀能化分析师奖， 2024、2023、2022年度期货日报最佳工业品分析师称号;扎根国内外能源行业研究，深入研究产业链上下游，关注行业热点事件，撰写多篇深度报告，获得客户高度认可，长期在《21世纪经济报道》、《第一财经》等国内主流财经媒体发表观点。

自7月以来，能化市场相较于其他板块，表现略显疲态。从原油市场来看，8月份的月度均价相较7月出现了回调。不过，近两周内外盘原油价格触底回升，其中布伦特原油价格从前两周的64美元左右涨至当前的67美元 。

在内盘市场，除原油外，其他下游化工品种表现较为平淡。与新能源期货品种和黑色品种相比，其行情波动幅度较小。在权益市场表现亮眼的大环境下，商品市场整体波澜不惊，但上周高硫燃料油成为例外，出现了显著的价格波动。这主要是受到美国制裁伊朗相关码头和仓库消息的影响，后续将对此进行详细分析。

【原油市场分析】

1、价格与价差走势

近期，原油市场呈现出复杂的态势。虽然WTI 和布伦特原油的绝对价格有所回升，但从价差角度来看，1月和 6月的 WTI 与布伦特原油价差出现下行。这一现象表明，在旺季逐渐结束后，原油市场基本面可能再次面临供应过剩的情况。

海外出行旺季通常在下周，以美国为例，在劳动节前后进入尾声。随着旺季结束，海外汽油等成品油需求将逐步下降，这无疑给原油市场带来了下行压力。

2、供应情况

在供应端，欧佩克的动向备受关注。月初，欧佩克宣布9月份石油产量提高54.7 万桶/日，标志着其全面解除此前最大规模的减产协议，增产规模和幅度不断增加，节奏加快。

然而月中公布的产量数据显示7月份欧佩克合计原油产量仅增加33.5万桶/日，低于7月份41万桶左右的增产配额，实际产量未达既定目标。这部分是因为夏季是欧佩克中东国家国内发电需求旺季，部分原油用于发电，减少了石油出口量，从欧佩克海运石油出口量在七八月份环比减少可得到印证，这也符合其季节性表现。

除欧佩克外，俄罗斯和伊朗的原油出口也受到美国制裁影响。俄罗斯因美国制裁及对印度加征关税，印度炼厂从俄罗斯进口石油数量未来两个月可能承压，7月份印度进口俄罗斯原油数量环比下降 24.5%，至150万桶/日左右。

伊朗则因美国制裁相关仓储设施和码头，涉及国内两个码头及仓库，虽受制裁的两个VLCC 泊位中一个卸货可能不受太大影响，但燃料油交割仓库受制裁的实际影响仍有待观察，近期两国原油出口和运输受到扰动。不过，美国原油产量维持近 5 年同期最高位，轻质原油供应充足。综合来看，全球原油海运出口量在七八月份略有下滑，主要受欧佩克季节性下降以及俄罗斯和伊朗出口扰动影响。

3、需求情况

从需求侧分析，EIA对2025年需求增长预估为98万桶/日，较上月预测上修18万桶/日，中国需求增长25万桶/日，印度需求增长18万桶/日。OPEC预计2025年全球需求同比增长130万桶/日，较上月基本持平。IEA预计2025年需求增长预估为68万桶/日，较上月预测基本不变，中国需求同比增加9万桶/日，印度需求同比增加11万桶/日。

国内方面，上半年原油包括地炼有备货采购，进口量有一定韧性。7 月份国内原油进口量环比下降 5.4%，但同比仍高出 11.5%。近期炼厂对进口原料关注度增加，但炼油利润低迷限制了地炼开工率上行。8月份开工率虽有上升，但同比仍处于偏低状态，前期采购原油集中到港卸货，短期内国内炼厂采购需求难有明显增加。

4、库存情况

库存方面，当前美国商业原油库存同比低1.62%，比近5年同期低6%，柴油库存持续偏低，汽油库存维持近5年同期水平，需求旺季结束后，预计汽油等成品油库存将开启累库。

全球范围内，水上库存包括浮仓和在途运输量压力不大，但陆上库存如OECD国家的陆上商业库存处于中性偏高状态。国内陆上库存自今年上半年二季度以来持续走高，由于炼厂开工低迷，消化能力不强，原油库存处于高位，这对下半年原油消化形成考验，也会影响国内对海外原油采购力度，加之印度需求受美国加征关税扰动，对全球原油需求产生负面影响。

5、供需平衡与价格预测

展望未来，从供需平衡角度，三季度受海内外需求旺季支撑，供应过剩幅度较小；但从四季度开始，随着欧佩克9月份增产幅度提升，供应过剩压力将明显增大。油价从中期来看，向下压力较大，不排除回到上半年布伦特原油58-60美元左右的前低水平。

短期内，油价受地缘局势和海外宏观数据消息影响，处于博弈期，以区间震荡运行为主；进入九十月份后，随着供应压力显现，油价下行压力将进一步加大。

6、化工市场相关消息

近期，化工市场受中国和韩国淘汰削减石化和炼油落后产能消息影响显著。有外媒报道，中国可能对石化和炼油行业实施全面改革，淘汰老旧产能，如淘汰200 万吨每年以下的超低压装置，此要求前几年已提出。截至今年上半年，我国炼油一次加工能力达9.86亿吨每年，其中200万吨以下装置占比6.53%，20年以上装置占比32.03%，虽200万吨以下装置前期淘汰较多，占比较小，但20年以上装置占比仍超30%。

韩国方面，十大石化企业同意削减石脑油裂解产能，占其总产能的18%-25%，这将直接影响亚洲PX供应格局。

此消息对原油及下游产品影响各异。对原油而言，相对利空，因削减落后产能意味着亚洲原油需求增速可能进一步放缓。对下游能源和化工产品则有一定提振作用，尤其对聚酯产业链影响更为明显。在聚酯产业链中，PX作为重要原料，韩国减产可能缓解亚洲PX过剩压力，修复PTA加工费，进而利多PTA期价，对整个聚酯产业的利润分配和市场格局产生影响。而像聚烯烃、PVC 等其他化工品，受此消息影响相对有限。不过，目前中国相关政策实际实施细则尚无官方文件正式发布，韩国减产方案也有待进一步明确，后续需关注具体细则发布以及 “十五五” 规划对石化行业的进一步指引，以准确评估其对化工市场的全面影响。

【燃料油市场分析】

1、近期表现与价格影响

燃料油市场近期的焦点主要集中在美国对伊朗相关码头和仓库的制裁上。这一制裁举措引发了市场对于未来高硫燃料交货的强烈担忧，其中洋山石油作为燃料油的交割仓库，其仓单变化备受关注。从近几个月的仓单数据来看，包括洋山以及大鼎石油在内的仓单数量逐步减少，而在本周，中化兴中的仓单出现了明显上升。不过，关于制裁对实际交货的影响，目前尚无明确消息，仍有待进一步观察。

在价格方面，上周五到本周一期间，燃料油价格受制裁消息影响波动明显。但随后，其价格走势开始紧密跟随油价波动，这表明制裁消息更多的是对市场情绪产生扰动，而非根本性改变燃料油的价格驱动因素。

2、供应与需求情况

从供应端来看，低硫燃料油和高硫燃料油在短期内都呈现出供应减少的预期。

低硫燃料油方面，预计9月份供应将有所减少，主要原因是西北欧地区的套利船货数量下降。高硫燃料油的供应则受到俄罗斯和伊朗发货减少的影响，8月份俄罗斯和伊朗的高硫发货量环比均减少40万吨。不过，除伊朗外，其他中东国家的高硫供应暂时保持充足。

需求端的表现则相对平淡，缺乏明显亮点。尽管8月份船员对燃料油的需求达到了近几年同期最高水平，但这一需求增长对整体价格的支撑作用并不显著。高硫燃料油的发电需求预计在9月份将逐步减弱，埃及和沙特等国家9月份的高硫进口量可能会大幅下降。

国内高硫燃料油需求在7月份因税收政策调整出现明显大增，环比增加40%，达到200万吨左右，但由于地炼开工率较低，这种需求的提振未能持续，8月份我国高硫进口量预计将环比下滑。

3、价格预测

综合供应和需求因素，燃料油市场供应减少的预期对FU和LU价格有一定的上行驱动，但驱动力量相对有限，价格走势仍需密切关注成本端油价的表现。从中期来看，在油价向下压力较大的背景下，预计四季度燃料油价格也将面临较大的下行压力。

【沥青市场分析】

1、价格与裂解价差

沥青市场在近期展现出独特的价格走势和裂解价差表现。其盘面价格波动相对较小，基本维持在上下100元左右的区间内波动 ，这表明市场价格较为稳定，没有出现大幅度的涨跌。从原油的裂解价差角度来看，沥青也表现得相对平稳，且有小幅上升趋势。这意味着沥青在成本端与原油的关系相对稳定，且在当前市场环境下，沥青的加工利润有一定程度的改善 。

2、排产与开工情况

在排产方面，9 月沥青的排产计划显示出积极的信号，排产量预计在 264 万吨左右，环比有小幅上行 。这一增长主要得益于进入 “金九银十” 传统施工旺季，部分项目施工的开展带动了需求的集中释放。回顾 8 月份，沥青的需求表现相对较好，部分地区出现了集中施工和赶工现象，进一步证明了市场需求的韧性。

随着需求的增加，炼厂的排产计划也相应做出调整，有原油配额的炼厂生产沥青的利润水平尚可，使得它们的生产积极性提高，排产有一定增加。然而，没有原油配额的炼厂由于利润仍处于亏损状态，导致地炼的排产增幅相对不大。

从整体开工情况来看，目前炼厂的部分地炼开工受到利润影响处于较低水平，但整体开工率处于中性位置左右。按照当前的排产计划，预计今年1-9月份的沥青产量大概同比上涨11%左右，显示出市场供应在逐步增加。

3、库存与需求情况

库存方面，当前厂库处于偏低水平，社会库存压力也不大。这一现象反映出尽管供应同比有一定增幅，但终端的刚性需求仍然具有一定的韧性，能够较好地消化市场供应，使得库存没有出现积压的情况。

从需求角度分析，8月份整个新增专项债的发行持续提速，1-8月的发行进度达到74%左右。虽然7月份基建单月同比表现不佳，出现下降，道路运输业投资也有所下调，但从环比角度来看，沥青的终端需求仍然表现出一定的韧性。

随着天气的好转，终端需求有明显的提升预期，炼厂的出货量基本维持在40万吨左右的相对高位。8月份，天气好转以及项目赶工需求带动了下游终端的消耗量增加，终端改性沥青的生产积极性也有明显提升。预计进入9月份之后，“金九银十” 的需求旺季将进一步为沥青终端消费带来好转的预期。

4、价格预测

综合供需情况，预计三季度沥青市场将出现供应小于需求的局面，存在一定的供需差。从区域角度来看，北方地区沥青价格相对比较稳定，而华南地区终端需求预计会进一步释放。虽然供应有一定增加，但由于无配额炼厂利润亏损，限制了产能扩张，供应压力有限。

随着旺季的到来，终端开工得到提振，预计9月份沥青价格有进一步上升的空间，在整个油品市场中，沥青将表现为相对偏强的品种。基于此市场态势，如果考虑沥青投资策略，可以考虑以做多裂解价差策略为主。

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