三类十项一揽子政策超预期

在今日（注：2025年5月7日）召开的新闻会上，潘功胜行长“一口气”公布了包括降准、降息在内的三类十项一揽子货币政策措施，这大大地超出了市场的预期。有些投资者猜到了今日会有政策出台，但大概率想不到政策能有十项之多，且既有数量型的，又有价格型的，还有结构型的。有些投资者猜到了今日会有“结构性降息”，但大概率想不到所有结构性货币政策工具利率都会下调25bp，更想不到更为关键的OMO利率（及与其联动的临时正、逆回购和SLF利率）也会下调10bp。

近期外部冲击影响加大，我国经济持续回升向好的基础还需要进一步稳固。在此背景下，4月25日召开的政治局会议要求“既定政策早出台早见效，根据形势变化及时推出增量储备政策，加强超常规逆周期调节，全力巩固经济发展和社会稳定的基本面”。显然，今日一揽子政策措施的出台是货币当局对政治局会议精神雷厉风行的落实。

一揽子政策能呼之即出，在很大程度上得益于货币当局在前期做足了准备。例如，人民银行不断健全市场化的利率调控机制，形成了“牵7D OMO利率之一发而带动各市场利率全身”的传导，因此在今日宣布7D OMO降息10bp后，本月20日形成的LPR较有可能亦下行10bp，并将有效引导贷款实际利率下行、激发出更多的融资需求。再如，货币当局通过规范手工补息、建立存款招投标利率报备机制、建立利率窗口指导机制等方式维护市场竞争秩序，疏通政策利率的传导，为OMO降息等政策腾挪出了宝贵空间。另如，今年一季度货币当局综合施策引导债券收益率稳健上行，同时也遏制住了债券市场中的“羊群效应”，扭转了投资者对于收益率单边下行的预期。所以，在美国加征高额关税后，我国债券收益率并未过度下行，即便今日宣布降准降息后，10Y国债收益率依然走势稳健。

今日公布的三类十项一揽子货币政策措施为稳经济、稳市场、稳预期提供了坚实的基础，更为我们在国际场合维护自身发展利益增添了底气。值得一提的是，这三类十项政策措施很可能并不是本阶段货币政策的全部，我们预计还有增量政策“正在路上”。例如，未来还可能设立新型政策性金融工具，解决“两重”等项目建设资本金不足问题，扩大有效投资，更好发挥内需主动力作用。而且，货币政策显然也不是宏观调控政策的全部，我们相信随着政府债券的密集发行和财政支出进度的加快，未来扩张性财政政策的效果还会在经济金融数据上形成更多的体现。

部分投资者认为，今日债市并无明显涨跌，这说明新闻会的成效不大。我们认为恰恰相反，市场的波澜不惊正说明新闻会起到了“稳市场、稳预期”的作用。虽然10Y国债收益率有可能在年内触及1.5%，但绝不应以终局思维进行债券投资。（注：相关论述烦请参见我们2025年4月25日的报告《“适时降准降息”对债市有何影响？》。）我们判断，倘若未来再度出现市场利率过度下行、远远走在政策利率前面的局面，调控者仍会对债券市场进行有效的预期引导。所以，即便是在资金利率下行的时段，我们在对债券进行定价时仍需保持理性，给予收益率曲线中长端与7D OMO利率之间合理的利差。