巨亏近百亿，负毛利率却坚持高开工率，TCL中环终咽苦果

文｜侦碳先锋

今年4月26日，光伏行业著名的硅片龙头TCL中环(股票代码002129)披露了2024年报，然而业绩之惨烈却几乎让春意都为之化冰凝结。不仅去年全年的营业收入同比骤降51.95%；同期归母净利润更是巨亏98.18亿元，创下了公司上市以来的最大亏损纪录。

侦碳家认为，TCL中环去年遭遇如此巨大的亏损，原因是多方面的，不仅与整个光伏行业面临产能严重过剩的困境并拖累产品价格不断暴跌有关，还与TCL中环自身一系列的战略失误密不可分。双重困境之下的TCL中环，未来如何破局重振旗鼓，引人深思。

Part One

行业产能严重过剩，产品价格暴跌拖累业绩，去年亏损近百亿

2024年报显示，TCL中环去年仅实现营业收入284.19亿元，同比大降51.95%；同期归母净利润更是从盈利34.16亿元变成了亏损98.18亿元，同比大减-287.41%，带给投资者的感觉，可谓从云端跌落地面。

客观来说，TCL中环去年遭受将近百亿的亏损，确实与光伏大环境不好有很大关系。TCL中环是全球硅片产能的龙头，硅片作为其核心业务，销售收入要占到总营收的约六成。然而成也萧何败也萧何，2024年硅片因产能严重过剩引发的价格暴跌海啸，船大难掉头的TCL中环，业绩也因此损失惨重。

早在2023年，国内硅片产量就同比增长了67.5%，埋下了产能严重过剩的伏笔。而在2024年，全球硅片产能高达905GW，远超下游实际需求，平均产能利用率仅有65%，产能严重过剩，硅片行业内部也因此面临巨大的去库存压力。

尤其是在2024年4月时，国内硅片单月产量就高达69.75GW，创历史新高，然而市场需求远不能消化如此高的产量，市场供需严重错配加剧并瞬间点燃了价格暴跌的导火索。

一些主流规格硅片(如210RN)价格周环比跌幅就达3.96%。210mm P型硅片的市场均价从2.3元/片继续一路下跌到仅剩1.7元/片；210mm N型硅片同期的下跌幅度更大，从2.7元/片下跌到仅1.65元/片；而182mm硅片市场价格更从极低位的1.7元/片硬被压缩到仅1.1-1.25元/片。

硅片企业的现金成本线在此之前就已经岌岌可危，此时随着分布式市场分销商被迫低价抛售库存，加速价格下跌趋势，行业现金成本线终于失守并被击穿，这意味着所有硅片企业都事实上已经处于亏损状况,TCL中环也不例外。

实际上，从去年TCL中环的毛利率就可以看出，当硅片均价跌穿行业现金成本线后，硅片企业的经营状况有多惨。去年TCL中环的营业成本为309.99亿元，同比仅下降34.32%，远低于营业收入51.95%的降幅，这预示着毛利率同比也将大降。

果然，TCL中环的综合毛利率从20.20%下降到-9.08%，陷入了越卖越亏的亏损泥潭，而整个光伏板块的毛利率更是下降了34.24%，以-14.59%成为TCL中环去年唯一毛利率亏损的业务板块，硅片业务对此“贡献”最大。

虽然去年光伏行业大环境不好是客观事实，但TCL中环的百亿损失却并非全部由于客观原因造成，其主观上的战略决策出现重大失误也是重要原因。

一般来说，当行业大环境不好时，企业冷静修炼内功待时而动可能是上策，随意折腾反而容易加速扩大失败。比如当产品均价已经跌破行业现金成本线，自身毛利率已经严重为负越卖越亏时，控制开工率合理调节产量就非常必要且非常重要。

但TCL中环的实际做法恰恰相反，在硅片行业平均仅维持50%-60%开工率的至暗时刻，TCL却一反常态坚持80%-90%的高开工率，这一明显违背常理的做法不仅基本未收获积极效果，反而大大加剧了亏损，而且还导致库存积压，在市场均价下跌的同时引发了存货减值压力，又进一步加剧了亏损。

Part Two

负毛利率下却坚持高开工率，越卖越亏但市场份额却不升反降

2024年，硅片均价的全年跌幅高达56.25%，远超同期硅料、电池片及组件的跌幅，所有硅片企业事实上已经陷入“卖得越多、亏得越多”的困境，此时理应合理控制开工率，减少产量降低库存。

然而TCL中环却坚持80%-90%的高开工率，远超硅片行业50%-60%的平均开工率，其上半年开工率甚至高达，意图通过满产满销扩大市场份额。TCL中环在2024全年的硅片产量因此达到144.89亿片，同比增长了4.72%，同期硅片出货量达到125.8GW，同比增长了10.5%。

但是在光伏板块-14.59%的负毛利率下，出货量的增长其实更多是负面意义的，因为越亏越多卖反而加剧了财务上的亏损。而产量的增长则加剧了库存压力，进而在屡创新低的市场均价下，通过被迫计提存货减值的方式，再次把压力回传到净利润亏损上。

2024年报显示，期末时TCL中环的存货虽然同比减少了-22.54%，但仍高达63.24亿元。由于TCL中环的存货以原材料(主要是硅料)和库存商品(主要是硅片)为主，在去年硅料硅片的均价双双在4月份就早早跌破行业现金成本线的情况下，TCL中环被迫计提的存货跌价准备高达23.52亿元，同比大增183.03%，约占去年净利润亏损额的23.96%，对亏损同样负有较大责任。

让侦碳家感到无语的是，TCL中环希望通过满产满销扩大市场份额的意图也并未实现，结果反而是然并卵，因为尽管硅片出货量同比增长10.5%至125.8GW，但其同期市占率反而从2023年的23.4%下滑至18.9%，未能转化为市场份额的提升。

而且，TCL中环满产满销的策略，还占用了其大量宝贵资源，比如资金、时间和精力。TCL中环去年经营活动现金流量虽然仍处于净流入，但规模已大幅缩水。

Part Three

经营活动现金净流入大幅缩水，债务负担持续加重来到高位

2024年，TCL中环经营活动现金流量虽然仍保持净流入28.39亿元，但幅度却同比大减了45.20%。同期投资活动现金流量净流出的缺口则高达71.22亿元，虽然同比减少了35.81%，但对外投建新产能的活动依然如火如荼，在行业不景气，产能早已严重过剩的情况下，未来投产后的消纳可能会是个问题。

而TCL中环去年筹资活动现金流量则净流入了76.02亿元，同比大增61.54%，表明其正愈发依赖融资来解决经营活动和投资活动对现金流的需求，而且主要是通过借款等债务融资方式。

TCL中环的短期借款数额一向不多，截至去年期末为1.42亿元，同比减少了43.20%。但TCL中环的借款以长期借款为主，去年期末从354.82亿元增长到433.03亿元，同比增长了22.04%，因此借款总额合计增长了近80亿元。相比之下，TCL中环在去年同期的货币资金仅增长了20多亿，借款带来的债务负担明显在加重。为此，TCL中环去年仅利息费用就支付了13.52亿元。

实际上，TCL中环的资产负债率近年来都在持续上行且目前已来到高位。2019至2023年期间，TCL中环的负债总额从285.7亿元激增至648.3亿元，非流动负债占比从45.4%升至65.6%，流动负债占比相应下降，反映出TCL中环转向长期债务融资的调整策略。2024年末，TCL中环的资产负债率为63.00%，同比上升11.17个百分点，债务压力正连续多期加重。

而截至2025年一季度末，TCL中环资产负债率继续攀升至64.32%，较上季度增加1.32个百分点，较去年同期则大幅上升11.76个百分点，债务压力继续加重，叠加行业需求疲软及其自身业绩亏损扩大的严峻现实，需警惕债务结构失衡引发的流动性风险。

而且由于TCL中环去年在硅片上采用穷兵黩武式的高开工率，产生的资源虹吸效应还影响到了向下游电池和组件业务的转型。垂直一体化战略在光伏行业颇具市场，除了通威股份那样的全行业龙头，TCL中环最大的竞争对手隆基绿能也在采用。虽然TCL中环也有心通过垂直一体化战略，将业务板块延伸到下游的电池和组件，但去年实施效果并不理想，进展明显滞后。

TCL中环虽在2023年就提出向N型技术转型，但Topcon、BC等新型产线建设进度缓慢，未能抓住高效产品需求的窗口期。同时，组件产销结构与规模不达预期，导致行业周期底部时的业绩进一步承压。2024年，TCL中环组件出货量仅8.3GW，同比下滑37.57%；组件业务营收58.11亿元，不足硅片业务的四分之一。

而被TCL中环多次投资并寄予厚望的子公司Maxeon，去年业绩则一如既往地令人大跌眼镜。

Part Four

海外子公司Maxeon烧钱却持续亏损，成拖累业绩又一败笔

Maxeon的全称是MaxeonSolar Technologies,Ltd.,其总部位于新加坡，主要负责设计、制造和销售Maxeon及SunPower品牌的太阳能组件，业务范围遍布全球并覆盖全球光伏屋顶和电站市场。Maxeon不仅已在美国纳斯达克上市，国际能源巨头道达尔还是其股东。

Maxeon拥有包括TOPCon、BC等电池技术以及组件叠瓦技术在内的大量核心技术，其中专利就超过1600多项；而且在美国和欧洲等重要市场拥有可观的市场份额，以及成熟的营销渠道。TCL中环认为布局Maxeon对于自身强化产业链具有战略意义，因此在2023年之前累计投资约25亿人民币获得了Maxeon22.39%的股权。

但在TCL中环入股后，Maxeon的业绩表现却一落千丈，最近几年净利润持续亏损2亿多美元，其中2023年的亏损额折算为人民币已超过19亿元。同时Maxeon的净资产和总资产也都在持续大幅缩水，其中2023年净资产仅剩460万美元，折合人民币约3300万，相比2022年同期已大幅缩水-89.15%。

2024年，Maxeon全年运营继续亏损扩大，而且还发生了输美组件被退回导致的库存积压、订单取消等问题，在美国市场的受挫直接引发TCL中环计提资产减值损失，仅在第四季度相关减值就达25亿元，成为TCL中环2024年净利润巨亏98.18亿元的又一关键因素。

相较于隆基绿能的全产业链布局，TCL中环约六成收入依赖硅片业务，自身抗风险能力较弱。而Maxeon作为TCL中环组件业务的重要载体，又未能补足TCL中环在电池、组件环节的短板，反而因技术路线单一(如N型产品转型缓慢)加剧了TCL中环去年的亏损。纵观TCL中环投资Maxeon后，迄今为止的投资回报，直接可以用失败来形容。

面对2024年业绩出现如此大幅败退，TCL中环董事长李东生坦言，公司对行业周期预判不足，经营战略偏差和决策失误是业绩恶化的关键内因。尽管去年第四季度时，TCL中环通过减产和调整产销策略实现了环比改善，但如何在叠加行业大环境不好时重振旗鼓走出困境并生存下去，TCL中环未来还有很长路要走。