别再说什么泡泡玛特是95后、Z世代年轻人悦己消费逻辑的体现了，近半个月来的这场LAbubu狂潮本质上，实质上是一场生造出来的资本盛宴。

在过去的半年时间里，中国消费市场出现了一个新的概念神-泡泡玛特。

作为一家以潮流玩具为主营业务的公司，泡泡玛特在年初时市值还在1000亿元徘徊，但随着其超预期的财报披露与近期爆炸的流量助推，市值在六个月时间里飙涨了2000亿，其最新市值3300亿港元即使放在A股也足以排进前30名之列，同时，得益于近期股价的连续疯涨，泡泡玛特创始人王宁以1467亿人民币的身家成为新晋河南首富。

翻倍的营收、飙涨的市值和当上首富的老板，聚合了这些叙事爆点的泡泡玛特无疑成为了这个夏天中国消费市场最亮眼的存在，尤其是近半个月拉布布在社媒平台上形成的流量狂潮，更是让泡泡玛特成为了机构和媒体们争相报道的对象，在满坑满谷的报道中，泡泡玛特成为了一场商业神话。

但它的商业内核真的如媒体报道的那样稳固吗？一个潮玩厂商，又真的撑的起它目前3000多亿的市值吗？在情绪和流量逐渐退坡的今天，是时候来好好聊聊这些被忽视的问题了。

只讲你听得懂的商业故事，大家好，我是咨云君。

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泡泡玛特的成功，在过去半个月里被与年轻一代的悦己消费高度捆绑。

主流叙事的逻辑认为，95后与Z世代成长在一个物质宽裕的氛围，对精神层面的追求要显著高于80、90后们，因而愿意为能够与其精神共鸣的产品和IP支付更多的“心价比”溢价。

以最近爆火的泡泡玛特玩偶拉布布系列为例，其单个盲盒的售价为99元，反应到其财报中，毛利率达到了惊人的66.8%，我们以同为上市公司的奥飞、星辉和高乐等上市公司财务数据来对比，可以发现其同行的潮玩业务，毛利率基本在20-40%区间。

同时95后与Z世代对圈层文化的认同要更高，愿意通过消费来寻求所谓的社交认同，比如购买盲盒是加入娃圈的重要标志，对这种圈层文化不太理解的朋友，可以将其理解为娱乐明星粉丝同好会，即和只有看过几次演唱会，购买过一定数量的明星周边，才会被粉圈接纳为一份子一样。

这种年轻一代特有的消费特征，再加上泡泡玛特在产品运营上的“抽盲盒”思路，被业界认为是塑造其商业神话的关键。

但这种解析，我认为第一步就错了。

以95后和Z世代为主的年轻人们，其消费和行为逻辑真的媒体们的分析所说，愿意为“悦己”支付额外的溢价吗？

根据专业咨询机构麦肯锡发布的《2024年中国消费趋势调查报告》，消费总量中占比最大高的25-40岁中青年，在过去一年里因担忧资产贬值、就业等问题而减少开支，普遍秉持着消极的观念，其日常消费在总支出中的占比越来越高。

而Z世代方面，困囿于就业和经济条件，00后在消费上更追求所谓的实用性、热衷比价爱买平替，从趋势来看，无论是95后还是00后，影响其消费逻辑的经济环境，在近两年内都没有什么显著变化。

更直观的商业数据上来看，中国节假日出游主要以中青年群体，2025年以来中国各假日的出游与总消费规模均刷新历史新高，但人均支出却仍未恢复19年水平。

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我真正想说的是，喜欢泡泡玛特商品的消费者不少，但他们在整个年轻人群体中是一个绝对的小众圈层，然而泡泡玛特今天3000多亿的市值，却是在全体年轻人都热衷于潮玩盲盒的基础上构建起来的，这中间显然有着巨大的泡沫。

以其当下的3300亿市值为计，这意味着泡泡玛特的静态市盈率来到了夸张的100倍，要知道一些科技企业的市盈率通常都在20-50倍区间，而泡泡玛特所处的，是一个高度竞争、且几乎没有制造门槛的玩具产业。

其产品的销量完全取决于终端消费者的喜爱，但这恰恰是整个潮玩领域最不稳定的因素，消费市场上人心是最难以捉摸的，以本轮的拉布布大流行起源为例，其最先在国外社媒平台爆火，后因明星佩戴而引起跟风效应传回国内，它兴起的本质不是基于大众对产品的喜爱，而是跟风效应下的社交货币价值。

除此之外，泡泡玛特的产品还有一个致命的缺陷，就是其IP的叙事脆弱性，不同于迪士尼、万代等传统厂商基于电影、动画和动漫所构建起来的IP，泡泡玛特的产品IP都是凭空而生，既没有电影也没有动漫，这带来的一个最直接的弊端就是IP很难真正为人所热爱，不夸张的说，它的风潮一过，其IP在大众眼中的生命长度甚至没有网络上鬼图泛滥的猪猪侠长。

上一个在舆论场中爆火的同类型IP冰墩墩就是一个很好的前车之鉴，当然，基于泡泡玛特的商业化维护，拉布布系列在核心粉丝群体中依旧会保持高价值性，但在大众舆论场里，两个IP是没有区别的。

所以，看起被神话、商业逻辑已成闭环的泡泡玛特实际上江山并不稳固，后来者居上的故事在科技行业都屡见不鲜，更遑论是高度饱和的玩具产业。

而它今天高达3300亿的市值，更是一场被资本生造出来的盛宴。

从基金持仓数据就能看出这种趋势，2023年底时，整个市场里持有泡泡玛特股票的基金只有13只，到2024年底，这一数字增长至116只，同期泡泡玛特市值由200亿港元增长至1000亿，并逐渐保持稳定，泡泡玛特创始人王宁也在这一期间减持套现了约15亿港元的公司股票，可见1000亿，就是资本市场和管理团队都共同认可的市场估值。

但这种市场共识，随着其年营收增长106%的超预期财报披露而变得粉碎，在一个高速增长的概念面前，踏空对专业投资机构而言是不被允许发生的，因此到25年一季度末时，持有泡泡玛特的基金数量再度攀升至207只，同时其市值由1000亿增长至2000亿区间。

4-6月以后，泡泡玛特市值登上3000亿关口，很多媒体将之归因于拉布布的大流行，却没看到背后的资本狂欢，截止6月26日，持有泡泡玛特股票的基金数量，已达381只。

所以，这场拉布布大流行，本质上不是年轻人的狂欢，而是蜂拥，乃至踩踏进场的资本们共同营造出来的盛宴，在这种背景下，年轻人在专业的分析调研中当然要悦己了，当然要顶着恩尔系数越来越高的现实去买一只标价99元的毛绒玩具来寻求心灵上的慰藉。

如果年轻人不这样，这场泡泡还怎么吹下去呢？

不过，一个没有内容支撑的毛绒玩具真的能撑起3000亿的市值吗？

我想，时间会告诉我们答案的。