招商宏观 | 假期海外要点复盘

海外与时政小组

张静静 S1090522050003 首席

王泺宾 S1090523070007 组长

张玉书 研究助理

报告发布时间：2025年10月7日

文 | 招商宏观张静静团队

核心观点

海外时政要闻： 1）美国政府停摆引发短期扰动。由于美国国会两院未能通过临时拨款法案，10月1日联邦政府宣布停摆，有何影响？第一，对经济的短期冲击有限。根据CBO估计，大部分损失会在停摆结束后恢复。第二，政府关门也不一定能省钱。尽管CBO估计每天约有75万名雇员可能被停薪留职，但只是延迟支付工资，此外制定应急计划是有实际成本的，美国政府还可能被迫支付停工带来的罚息和费用损失。第三，市场短期波动率上升。假期金银大涨和VIX上升体现了一定的避险情绪，非农和CPI等关键数据延迟公布或使数据与预期偏离风险在未来集中释放。2）高市早苗会否成为“安倍2.0”？10月4日高市早苗在自民党总裁选举中胜出，成为自民党首位女总裁。接下来，日本将于10月15日的举行特别国会进行首相指名选举。由于自民党在国会仍是最大政党，且在野党分歧严重、难以形成联盟，因此高市早苗大概率成为新任日本首相。高市早苗是强硬的保守主义右翼政客，且是安倍晋三的亲密盟友，并将传承“安倍三支箭”（宽财政、宽货币、结构性改革）的路线，并推动活跃的“高市交易”（日元走软、日股上涨）。3）特朗普“20点计划”能走多远？9月29日特朗普公布“全面解决加沙冲突计划”共20点，“20点计划”的核心内容是通过停火交换被扣押人员，以色列逐步撤军，实施国际监督，实现加沙地带的去军事化和重建。往后看，以色列能否完全撤军、哈马斯能否接受权力削弱等矛盾并未完全解决，加沙能否真正停火仍存在不确定性。

海外央行动态：1）美联储：非农数据暂停发布，降息预期仍在增强。由于两党仍未就临时拨款法案达成一致，美国政府继续处于停摆状态，非农就业数据暂停发布。此间公布的多项数据显示9月就业情况仍在走弱，叠加特朗普宣称将开启新一轮政府裁员，持续强化降息预期。但近期美联储官员发言中对就业表现的判断普遍偏乐观，除米兰外并未显著释放鸽派信号。2）欧央行：9月失业率高于预期，但欧央行官员普遍支持继续维持政策利率不变。欧元区9月CPI增速继续回升，失业率也出现超预期上行。通胀和就业数据的变化并未引发欧央行官员的态度变化，近期表态仍普遍支持维持政策利率在当前的合理水平。3）日本央行：高市早苗当前强化财政货币政策双宽松预期。高市早苗当选使日本加息预期出现反转，她在财政和货币政策上的宽松主张使权益市场大幅上涨，日元显著贬值。目前日本央行尚未就高市早苗的当选发表相关的意见或评论，高市早苗的核心经济顾问本田悦郎认为10月加息过早，12月加息可能是合适的时机。

海外重要经济数据：1）美国就业市场持续放缓。由于政府停摆导致非农数据延迟公布，ADP就业和私人数据提供商Revelio Labs公布的非农就业成为观测美国就业市场冷热的重要依据。今年9月ADP就业减少3.2万个岗位，为2023年3月以来最大降幅，远低于增加5.2万个岗位的市场预期。但Revelio Labs数据显示，9月美国新增就业岗位6万个，显著高于ADP就业人数，略高于市场预期。尽管就业增长相对温和，但配合招聘和薪资数据显示劳动力市场持续放缓而非崩溃。2）美国制造业和非制造业景气偏弱。美国9月ISM制造业PMI 49.1，预期49.0，前值48.7。其中，新订单和新出口订单回落最为明显，产出、就业和订单库存仍在改善。美国9月ISM非制造业PMI 50.0，预期51.7，前值52.0。其中，商业活动、新订单、库存和进口回落最多，订单库存有所恢复。

境外资产表现：2025年9月30日至10月6日，1）境外股市普遍上涨：美股整体上涨，标普500上涨0.77%，纳斯达克综指上涨1.24%，道指上涨0.64%；德国DAX上涨2.08%，法国CAC上涨0.96%，英国富时100上涨1.38%，日经225上涨6.70%。2）主要国家国债收益率小幅上行：10年期美债收益率上行2.00BP至4.18%，10年期德债和日债收益率分别上行1.00BP、1.50BP。3）外汇方面美元走强、非美货币普遍走弱：美元指数上涨0.33%，欧元、港元贬值，英镑升值，离岸人民币从7.13走弱至7.14。4）商品市场普遍上涨，贵金属领涨：COMEX黄金、白银、铂金、钯金价格分别上涨2.80%、3.95%、3.17%、5.01%。LME铜、铝、锌、镍分别上涨3.00%、1.67%、2.03%、0.73%。工业品方面，WTI原油价格下跌-1.09%，NYMEX天然气上涨1.63%。

正文

一、海外重要经济数据1、美国就业市场持续放缓由于政府停摆导致非农数据延迟公布，ADP就业和私人数据提供商Revelio Labs公布的非农就业成为观测美国就业市场冷热的重要依据。今年9月ADP就业减少3.2万个岗位，为2023年3月以来最大降幅，远低于增加5.2万个岗位的市场预期。但Revelio Labs数据显示，9月美国新增就业岗位6万个，显著高于ADP就业人数，略高于市场预期。教育和卫生服务部门和零售部门对就业增长的贡献最大，分别为 4.56万个和 4.01 万个岗位，而休闲和酒店业减少3.42万个岗位。此外，Revelio Labs根据回归模型估计 BLS 公布的9 月非农将增加 3.8万个岗位。该机构首席经济学家Lisa Simon表示，尽管就业增长相对温和，但配合招聘和薪资数据显示劳动力市场持续放缓而非崩溃 。

2、美国制造业和非制造业景气偏弱

美国9月ISM制造业PMI 49.1，预期49.0，前值48.7。其中，新订单和新出口订单回落最为明显，产出、就业和订单库存仍在改善。美国9月ISM非制造业PMI 50.0，预期51.7，前值52.0。其中，商业活动、新订单、库存和进口回落最多，订单库存有所恢复。

3、其他经济数据汇总

1）韩国9月出口同比12.7%，预期7.8%，前值1.3%。

2）欧元区9月调和CPI同比初值2.2%，预期2.2%，前值2.0%；欧元区9月核心调和CPI同比初值2.3%，预期2.3%，前值2.3%。

3）欧元区8月失业率6.3%，预期6.2%，前值6.2%。

4）欧元区8月PPI同比-0.6%，预期-0.4%，前值0.2%。

5）越南9月出口同比24.7%，预期14.0%，前值14.5%。

6）欧元区8月零售销售同比1.0%。预期1.3%，前值2.2%。

7）德国8月季调后工厂订单同比1.5%，预期2.0%，前值-3.4%。

8）巴西9月对美国出口额约25.8亿美元，对比去年9月约32.3亿美元，同比下降20.3%。而同期巴西从美国进口额则从38亿美元增至43.5亿美元，增幅达14.3%。9月巴西对美贸易逆差达17.7亿美元，不仅连续第9个月呈现逆差态势，更创下今年以来最高逆差纪录。

二、海外央行动态

1、美联储：非农数据暂停发布，降息预期仍在增强

由于两党仍未就临时拨款法案达成一致，截至10月7日美国政府继续处于停摆状态，非农就业数据暂停发布。10月3日美国劳工部长Chavez-Deremer 曾表示，一旦政府重新开门，将马上公布9月非农就业数据 。10月3日和10月6日，美国国会参议院就临时拨款法案进行表决，民主党和共和党提出的法案均被否决，美国政府的“关门”状态延续。因此9月非农就业数据的发布将继续延后。

此间公布的多项数据显示9月就业情况仍在走弱，叠加特朗普宣称将开启新一轮政府裁员，持续强化降息预期。1）9月30日发布的8月职位空缺数量为772.7万个，与上月调整后的720.8万个基本持平；雇佣数量为512.6万人，雇佣率为3.2%，大幅低于上月且均为今年以来的新低。2）10月1日发布的新增ADP就业人数为-3.2万人，低于预期的5.1万人，8月数据从5.4万人下修至-0.3万人，从历史情况来看，ADP就业数据与非农就业数据的相关性较高。3）10月1日，美国副总统万斯和白宫发言人莱维特均警告称政府“关门”时间过长可能会导致政府裁员，且裁员可能会很快发生 。10月2日特朗普表示共和党将利用政府“关门”这一时机清理冗员、浪费和欺诈行为，节省的财政开支可达数十亿美元。但截至10月7日，政府裁员行动尚未有实质性进展。截至10月7日，CME数据显示，市场预期10月份、12月份均降息25BP的概率整体上升。

但近期美联储官员发言中对就业表现的判断普遍偏乐观，除米兰外并未显著释放鸽派信号。如美联储古尔斯比、洛根、施密德均基于数据预期模型或其他信息对当前就业形势进行了判断，且均认为尽管就业数据出现下降总体仍处于稳定的状态。同时，包括柯林斯、古尔斯比、洛根、施密德等官员均提及了关税带来的通胀风险，在通胀形势尚不明朗之前应当对降息决策保持谨慎。仅新任美联储理事米兰持续强调降息的必要性。

2、欧央行：9月失业率高于预期，但欧央行官员普遍支持继续维持政策利率不变

欧元区9月CPI增速继续回升，失业率也出现超预期上行。10月1日发布的欧元区通胀数据显示，9月调和CPI同比初值为2.2%，预期为2.2%，前值2.0%；9月核心调和CPI同比初值为2.3%，预期为2.3%，前值2.3%。9月CPI同比连续第二个月回升，主因食品、服务通胀上行，能源项表现偏弱，核心通胀维持稳定。10月2日公布的欧元区9月失业率为6.3%，高于前值和预期的6.2%。

通胀和就业数据的变化并未引发欧央行官员的态度变化，近期表态仍普遍支持维持政策利率在当前的合理水平。近期欧央行官员发言释放的信号较为一致，基本不存在分歧。欧央行官员普遍认为欧央行的政策利率当前处于较为适宜的水平，既能够有效应对经济的短期波动，也保留了下一步行动的空间，因此维持政策利率不变是合理选择。

3、日本央行：高市早苗当前强化财政货币政策双宽松预期

10月4日，高市早苗当选日本自民党总裁，大概率成为新任日本首相。本次自民党总裁选举的5名候选人分布为现任农林水产大臣小泉进次郎、现任内阁官房长官林芳正、前经济安全保障担当大臣高市早苗、前经济安全保障担当大臣小林鹰之、自民党前干事长茂木敏充。首轮投票中高市早苗和小泉进次郎票数居前，共同进入第二轮投票。第二轮投票中高市早苗击败小泉进次郎，正式当选自民党总裁。日本政府与执政党自民党正在协调于15日召开临时国会，届时高市早苗将成为新一任日本首相 。

高市早苗当选使日本加息预期出现反转，她在财政和货币政策上的宽松主张使权益市场大幅上涨，日元显著贬值。高市早苗当选前，日本央行行长植田和男和副行长内田真一的发言中均表达了对日本经济前景的乐观预期，且强调将在合适的时机继续加息，对10月日本央行的加息预期有所升温。高市早苗当选后，由于她此前表达过进行财政扩张和维持宽松货币政策的政治主张，对日本央行的加息预期出现反转，日经指数10月6日出现大幅上涨，同时美元兑日元汇率也升至近两月以来的高位。

目前日本央行尚未就高市早苗的当选发表相关的意见或评论，高市早苗的核心经济顾问本田悦郎认为12月加息可能是合适的时机。10月2日植田和男表示，无论谁成为下一任首相，日本央行均会与政府进行密切沟通，10月4日高市早苗也表达了类似的态度。10月6日高市早苗的经济政策顾问本田悦郎表示，10月加息可能过早，更合适的加息时点是12月。

三、海外时政要闻

1、美国政府停摆引发短期扰动

由于美国国会两院未能通过临时拨款法案，10月1日联邦政府宣布停摆（shutdown） 。拜登任期共和党和民主党共同通过13项临时拨款法案以维持政府的运转，时长从4天到84天不等，从未出现停摆，因此特朗普将停摆原因归咎于民主党的“不配合”。本次两院核心分歧点在于是否延长2025年底到期的平价医疗法案中增强型保费税收抵免以及削减Medicaid支出。1981年以来。美国联邦政府已出现14次停摆，时长从几小时到35天不等，平均时长为7天，最长的一次便是发生在2018年12月-2019年1月，彼时两院在边境墙资金分配上存在分歧。截至10月7日，市场定价本轮停摆时长可能超过2周，Polymarket博彩数据显示10月15日或更晚结束关门的概率为69%。

政府停摆有何影响？第一，对经济的短期冲击有限。2018年12月-2019年1月的停摆使2019年一季度GDP 损失0.1%，但根据CBO估计 ，大部分损失会在停摆结束后恢复，永久性损失仅占2019年GDP的0.02%。第二，政府关门也不一定能省钱。尽管CBO估计每天约有75万名雇员可能被停薪留职，每日薪酬成本约为4亿美元，但只是延迟支付工资，此外制定应急计划是有实际成本的，美国政府还可能被迫支付停工带来的罚息和费用损失。第三，市场短期波动率上升。假期金银大涨和VIX上升体现了一定的避险情绪，非农和CPI等关键数据延迟公布或使数据与预期偏离风险在未来集中释放。此外，若特朗普宣布永久性裁员也可能对市场产生更大的冲击。

2、高市早苗会否成为“安倍2.0”？

10月4日日本前经济安全保障担当大臣高市早苗在自民党总裁选举中胜出，成为自民党首位女总裁 。接下来，日本将于10月15日的举行特别国会进行首相指名选举。由于自民党在国会仍是最大政党，且在野党分歧严重、难以形成联盟，因此高市早苗大概率成为新任日本首相，截至10月7日，Polymarket博彩数据显示高市早苗当选新任首相的概率接近100%。

高市早苗是强硬的保守主义右翼政客，且是安倍晋三的亲密盟友，并将传承“安倍三支箭”（宽财政、宽货币、结构性改革）的路线，并推动活跃的“高市交易”（日元走软、日股上涨）。财政政策方面，她提倡以经济增长为中心的“负责任的积极财政管理”政策，这表明过度财政刺激不太可能出现，她还计划推行提高年收入免税门槛、实施附带现金补贴的税额抵扣机制、废除汽油暂定税率等一系列减税政策。货币政策方面，她强调向由工资增长驱动的需求拉动型通胀过渡的重要性 ，“仅仅因为不再处于通缩就感到放心还为时过早，最好的办法是实现需求驱动的通货膨胀，工资会上涨并推高需求，进而导致价格适度上涨，从而提高企业利润”。这表明日本央行对短期加息持谨慎态度，因此市场呈现牛陡行情：短端利率下行，而超长债收益率上行。产业政策方面，她承诺将加大对一系列与经济安全（人工智能、半导体、食品、能源和基础设施）相关的方向投入。值得注意的是，由于自民党在国会仍属少数执政党，后续政策推行仍取决于与在野党的合作。

3、特朗普“20点计划”能走多远？

9月29日特朗普公布“全面解决加沙冲突计划”共20点 ，“20点计划”的核心内容是通过停火交换被扣押人员，以色列逐步撤军，实施国际监督，实现加沙地带的去军事化和重建。其要点包括：哈马斯在以色列公开接受这一计划的72小时内释放所有被扣押人员；建立临时治理机制，在巴勒斯坦民族权力机构完成改革前由技术专家委员会过渡管理，并接受国际社会参与的“和平理事会”监督；哈马斯及其派别不得以任何形式参与加沙治理。9月29日以色列总理内塔尼亚胡在白宫与特朗普会面后表示他支持该计划，但目前尚不清楚哈马斯是否会接受这些条款 。10月3日哈马斯发表声明 ，回应美国总统特朗普提出的关于结束加沙冲突的“20点计划”，表示愿立即通过调解方启动谈判。同日，特朗普在社交媒体发声，要求以色列“立即停止轰炸加沙”。10月4日，以色列总理办公室发表声明称 ，就哈马斯的回应，以色列准备“立即实施”美国总统特朗普提出的停火方案中的第一阶段计划，以便以方被扣押人员立即获释。10月7日，据多家阿拉伯媒体报道 ，哈马斯与以色列在埃及的首日间接谈判结束。哈马斯代表团表示，此次会谈取得了积极进展，但以方对加沙地带的持续轰炸对释放以方被扣押人员“构成了挑战”。巴勒斯坦方面消息人士表示，哈马斯对以色列总理内塔尼亚胡不能遵守美国提出的“20点计划”表示担忧。往后看，以色列能否完全撤军、哈马斯能否接受权力削弱等矛盾并未完全解决，加沙能否真正停火仍存在不确定性。

4、其他海外信息汇总

1）10月1日，俄罗斯国防部发布消息称，俄罗斯国防部长别洛乌索夫当天与朝鲜国防相努光铁在莫斯科共同为《盟友·朝鲜战士》雕塑举行揭幕仪式，该作品旨在致敬二战时期苏联红军与朝鲜游击队员共同作战的英勇功绩。努光铁在发言中表示，朝俄两国关系正朝着全面面向未来的合作方向发展，朝方将全力支持俄罗斯维护国家主权、领土完整和国家利益的斗争。

2）10月2日，欧盟计划将钢铁进口关税税率提高至50%。目前，欧盟已出台一项临时机制以保护其钢铁产业，该机制规定，一旦进口配额耗尽，将对大多数进口钢铁产品征收25%的关税。这一机制将于明年到期，欧盟一直在努力以更永久的措施取而代之，并计划于下周公布。

3）10月3日，俄罗斯总统普京在索契的瓦尔代国际辩论俱乐部会议上表示，如果全球市场失去俄罗斯原油供应，石油价格将立即涨超100美元/桶。鉴于需求增长，相信全球能源行业将可持续地运作。如果美国向乌克兰提供“战斧”导弹，将引发新一轮的重大升级，但不会改变战场局势。普京强调，此举将进一步损害俄美关系，“破坏俄美关系中刚刚出现的曙光”。

4）10月3日，两名美国白宫官员透露，白宫已拟定一份联邦机构名单，计划对这些机构实施近期解雇行动，最早或于当地时间周五公布相关消息。其中一名官员表示：“我们可能在明日、周六或周日公布裁员计划。”特朗普政府仍在敲定部分解雇细节，但这份名单主要由管理和预算办公室协同被列为目标的机构共同拟定。官员们表示，部分机构被列为目标，原因之一是其推行的DEI政策，但主要原因在于政府认为这些机构的工作方向与总统的优先议程不符。

5）10月4日，“新美联储通讯社”Nick Timiraos发文称：在Politico的此次采访中，白宫国家经济委员会主任凯文・哈塞特为美联储的独立性辩护（称其“重要性毋庸置疑”）……但他同时为特朗普质疑美联储独立性的行为辩解，称美联储（而非特朗普）才是带有党派色彩的一方。对于一位身处美联储主席潜在候选人名单前列的人而言，这番指控相当重磅。

6）10月5日，OPEC+代表称，该组织接近就11月再次小幅增产达成原则性协议，继续努力夺回在全球石油市场的份额。OPEC+代表在周日视频会议前透露，主要成员国预计将批准恢复13.7万桶/日的产量，与本月计划的增产规模相同。

7）10月6日，巴西政府发布公告称，巴西总统卢拉与美国总统特朗普当日举行了电话会议。会谈中，卢拉要求美国取消对巴西产品征收的40%关税，特朗普任命国务卿鲁比奥继续与巴西副总统阿尔克明进行谈判。巴西政府还表示，卢拉和特朗普同意尽快举行面对面会晤，地点可能是马来西亚。双方交换了电话号码，以保持直接沟通。

8）10月6日，美国总统特朗普在其社交平台“真实社交”上发文表示，自2025年11月1日起，所有从其他国家和地区进口至美国的中型和重型卡车将被征收25%的关税。

9）10月6日，美国总统特朗普在接受美国媒体Newsmax采访时表示，当前美国俄勒冈州波特兰市发生的是“叛乱”，当地犯罪率激增，其试图向该市部署国民警卫队。6日稍早时，特朗普在白宫向记者透露，其可能援引1792年颁布的《叛乱法》处理波特兰的事件。据了解，该法律允许军队直接参与民事执法，但近年来该法律极少被应用。

10）10月6日，由于欧洲议会的极右翼和极左翼党团都提出了对欧盟委员会主席冯德莱恩的不信任动议，欧洲议会定于10月9日对此进行投票。来自法国极右翼政党国民联盟和极左翼政党“不屈法国”的欧洲议会议员发言，就加沙冲突问题和美欧贸易协议问题对冯德莱恩发难，称冯德莱恩“向美国总统特朗普投降了”，“冯德莱恩该下台了”。这是冯德莱恩在三个月内第二次面临被罢免的动议。

11）10月7日，日本自民党新总裁高市早苗在自民党临时总务会上正式决定内部高层人事：麻生太郎任副总裁，铃木俊一任干事长，有村治子任总务会长，小林鹰之任政调会长，古屋圭司任选举对策委员长。

四、境外资产价格走势

2025年9月30日至10月6日的境外资产表现如下表所示：

境外股市普遍上涨：美股整体上涨，标普500上涨0.77%，纳斯达克综指上涨1.24%，道指上涨0.64%；德国DAX上涨2.08%，法国CAC上涨0.96%，英国富时100上涨1.38%，日经225上涨6.70%。

国际债券：10年期美债收益率上行2.00BP至4.18%，10年期德债和日债收益率分别上行1.00BP、1.50BP。

外汇市场：美元指数上涨0.33%，欧元、港元贬值，英镑升值，离岸人民币从7.13走弱至7.14。

商品市场普遍下跌：主要金属价格均上涨，COMEX黄金、白银、铂金、钯金价格分别上涨2.80%、3.95%、3.17%、5.01%。LME铜、铝、锌、镍分别上涨3.00%、1.67%、2.03%、0.73%。工业品方面，WTI原油价格下跌-1.09%，NYMEX天然气上涨1.63%。农产品方面普遍上涨，大豆、玉米、小麦、糖分别上涨1.57%、1.51%、0.66%、4.48%，棉花、猪肉分别下跌-0.81%、-1.88%。

风险提示：

美国经济基本面及政策超预期。

以上内容来自于2025年10月7日的《十一假期海外回顾》报告，报告作者张静静、王泺宾，执业证号S1090522050003、S1090523070007，联系人张玉书，详细内容请参考研究报告。

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20250311 对季节性之外通胀走弱的理解

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20250309 回归平静的信贷

20250308 Q2或为美国就业数据检验期

20250308 出口下行压力初步显现

20250307 地产销售及消费为开年经济亮点

20250306 2025年政府工作报告有哪些增量信息

20250305 “抢进口”带来的补库行为基本结束

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20230619 当性价比足够高——宏观周观点（2023年6月18日）

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美国就业供需缺口加速修复——3月美国就业数据分析

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20220813 国内商品 期货、现货价格相继回暖

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