A股继续爆炒算力叙事，银行大涨助推再破3600！

4月7日以来，市场的主升走势就有点反常，市场的热点一直高度聚焦在抱团股里面。今日虽然指数大涨了，上涨的家数也远多于下跌的家数，但是绝大部分股民的体感依然冰冷：赚了指数不赚钱。有记忆的朋友基本都会感受到，这一轮行情几乎与2021年白马抱团几乎一模一样。

从指数的贡献度排名来看，贡献指数点位居前的，小一半都是银行股。4月7日以来，银行的上涨接近小20%，其中领衔的是农业银行等上市比较晚的四大国有银行。

银行上涨的核心叙事逻辑还是估值修复，文雅一点的说法就是红利行情，在利率走低的背景下，银行高分红是资金偏爱的关键。

其实抱团银行的资金其实就是国有资金，或者说是有国家任务的资金，因为真正市场化的资金不会买银行。银行估值确实低，因此有估值补涨行情也是符合逻辑。但是市场资金不愿意大规模配置的关键原因是，银行面临多重风险，长期的分红回报没有增长空间：

1、老龄化加深，导致储蓄型用户减少，三到五年内会出现居民净出现零增长甚至负增长的情况。没有了廉价资金来源，就没法发放贷款。

2、企业直接融资发展迅速，融资客户减少。房地产见顶，居民房贷需求增长乏力甚至萎缩。没有了融资客户来源，银行就没有息差可以赚。

3、银行拥有大量国企或者地方融资平台的贷款或者间接债权。地方政府没有了直接且大量的土地收入来源，偿还负债的能力极差，这种情况下要不违约，就得压缩利率，减少息差做循环贷。这种情况下，银行即使拥有大量的贷款规模，但是净息差极低。

这还是只分析了3个肉眼可见的黑犀牛风险，还没有分析任何黑天鹅的风险。为什么这一轮银行大行情领衔涨的是四大国有银行，而不是城商行或者股份制银行？因为四大国有银行是中央管辖的，面对黑犀牛风险有国家兜底，其他银行就不好说了，尤其是面对系统性风险的时候，所有银行都会出事，但是大家长最后一定会选择抓大放小。

对比美国的银行，市盈率通常是12倍左右，目前A股银行的平均市盈率依然只有8倍，因此可以判断银行的补估值行情依然没有结束。在红利上涨的大风口，大小银行股都会鸡犬升天。但是补估值行情结束以后，银行股的分化就会出来：有的会维持高估值水平，但是有的就进入了风险暴露，估值回归的模式。

所以，如果要继续投资银行，要么是聚焦在ETF上，要么是聚焦在四大上面，其他的没有太多分析的价值。

算力的叙事起源于美国4大科技大厂——微软、谷歌、meta、亚马逊纷纷宣布了难以置信的资本开支。他们对算力的巨额投资，源于他们对失去AI领导权的恐惧。但是每一次技术革命，老的贵族几乎很少有能活下来的，新贵上位是常态。

如果市场充分认识到，即使人工智能革命来了，这些科技巨头根本无法拿到入场券，那么这些科技巨头在算力上的挤压式豪赌，就像是皇帝的新衣。

当前市场的叙事是算力第一，数据第二，算法第三。但是人工智能的底层真正最重要的其实是算法，其次是数据，第三才是算力。

这个很好理解，一个不拥有高强度逻辑思维的能力的人，不可能研究出微积分、群论、相对论、量子力学等现代科学理论，没有这些现代科学理论，就不可能有现代的社会。人工智能算法就是那个逻辑思维能力，它是撬开人工智能大门最核心的钥匙。

数据就是人类已经创造的知识，这个知识在短期内是一个存量数据。就像一个脑袋很聪明的人，如果没有一个经验丰富的老师傅带，那它的聪明也无用处。几百年的科学发展，人类已经积攒了海量的公开数据，充分利用好这些数据，已经可以训练出足够优异的大模型。当然，人类社会还有大量的非公开数据，因此谁能优先拿到这些非公开数据，大模型的性能就越好，越能训练出高商业价值的大模型。数据的价值很高，但是一旦泄露或者被使用，数据的商业价值就基本归零，这是数据资产天然的缺陷。

算力是什么呢？算力的本质就是搬运数据。我们参加高考，实际上也是搬运我们已经的数据，其实计算的本质就是基于算法的搬运数据。大模型厂商收集数据，清洗数据，然后运用算法及其规则，把数据编写成权值矩阵表，这个把数据搬运进权值矩阵表的过程就是数据搬运。当用户表达要求后，算法识别要求，然后通过算法规则，从权值矩阵表过滤筛选元素并呈现出来，这个数据筛选过程也是数据搬运。

看出来了吧，没有好是算法，没有好的数据，再多的算力根本没有用处，投资再多都是浪费钱。任何技术的突破必须是大力降低成本的，而不是一上来就是高昂的成本。科技巨头疯狂投资算力，但是不琢磨如何打磨更先进的大模型，迟早要遇到南墙的。

我们中国没有顶尖的AI芯片，中国顶级大模型厂商也没有在A股上市，因此A股炒作人工智能主要就是围绕满足美国算力上下游产业链——光模块及其上游、铜缆、AI服务器组装、空心光纤等进行炒作。只要不能出海美国的算力上下游，股价基本上都是凉凉的状态。A股人工智能炒作的根本动力，其实就是美股人工智能热潮下漏出来的一点汤。

根据对各大科技公司的营收规模和利润规模，科技公司在算力上的投入是不能冲击利润的，那么根据各家科技巨头的增长情况，可以预期2026年美国科技巨头的算力投资会出现周期性的见顶。在算力投资可见见顶的情况下，算力的增量需求增长就会显著下降，这种情况下，算力上下游的毛利润率就会进入内卷状态，盈利能力大降就是肉眼可见的。

也就是说，明年A股算力上下游产业链，大概率会出现营收大幅增长，净利润增长显著放缓的状态。如果市场没有新革命式的人工智能故事出现带动算力需求继续爆发，那么算力及其算力上下游的炒作在今年年底明年年初就会进入阶段性的顶点。

当下的市场逻辑就是用“情绪优先”的模式给上市公司股价，并给股价推波助澜。已经有机构预算中际旭创明年销售800G光模块1400万到1600万块，1.6T光模块400万块，年净利润180亿。新易盛销售800G光模块800万到1000万块，1.6T光模块小100万块，净利润130到140亿。

即使机构预期是对的，明年中际旭创可以赚180亿，后年还可以赚180亿甚至更多吗？新易盛明年可以赚130亿到140亿，后年呢？难道投资就是一锤子买卖，只看一年赚多少钱？就像疫情期间的九安医疗吗？

投资的实质是长期现金流贴现，一年的高盈利确实重要，但是1年的盈利能力不是长期估值的锚点。当下算力依然是一个典型的周期性行业，一旦算力需求增长放缓，产能供给上涨导致供求紧张状况缓解，整个算力产业链就会陷入周期性的业绩拐点，至于什么时候出现新周期，谁也不知道。

算力炒作，要有点限度！